בשבוע שעבר נפגש פורום נגידי הבנק הפדרלי של ארה"ב (ה'פד') לישיבתו החודשית, דבר המעורר עניין ציבורי רב בארה"ב ובעולם בתקופה האחרונה. הסיבה לכך היא ההחלטות החוזרות ונשנות של ה'פד' להעלות את הריבית בארה"ב, שהורדה ל-0% בעקבות המשבר הכלכלי ב-2008. הבנק הפדרלי החל במדיניות העלאת ריבית הדרגתית מאז 2016.

הבחירה של הבנק לבטל את המדיניות המרחיבה שהחלה מאז המשבר הכלכלי תמוהה למדי, בייחוד לאור הנתונים הלא מרשימים של הכלכלה האמריקאית. אמנם ארה"ב מראה את הסימנים המובהקים ביותר של יציאה מהמיתון העולמי, אך הצמיחה והאינפלציה נותרות נמוכות יחסית, ובצירוף שיעורי האבטלה סבורים כלכלנים רבים כי יש צורך להמשיך במדיניות המרחיבה.

ברק אובמה בנשף השבעתו לנשיא ה-44 של ארה״ב (צילום ארכיון: סוכנות AP).

במקביל למגמת העלאת הריבית, שוקלים נגידי הבנק האמריקאי קיצוץ בביטוי מובהק נוסף של המדיניות המרחיבה שנקטו מאז משבר 2008 – ההרחבה הכמותית. מדיניות זו מיושמת ע"י הבנקים המרכזיים בארה"ב, אירופה, בריטניה ויפן, ומטרתה הורדת הריבית לצורך עידוד השקעות בתגובה למיתון. בשבוע שעבר הודיע הבנק כי הצמצום במדיניות זו יחל "בזמן הקרוב", וייתכן שיבוצע החל מישיבת הנגידים הבאה באוקטובר. הבנק מתכנן לקצץ נכסים אותם רכש במסגרת התכנית מאז המשבר, שעומדים היום על כ-4.5 טריליון דולר- שיא היסטורי של נכסים בידי ה'פד'.

מהלכים אלו מסמנים שינוי מרחיק לכת במדיניות הכלכלית של ארה"ב מאז המשבר הכלכלי. חשוב לזכור – המדיניות המרחיבה של ה'פד' הייתה אחת הסיבות המרכזיות להצלחתה של ארה"ב ביציאה מהירה יחסית מהמיתון הגדול. בנוסף, למדיניות ה'פד' יש השפעה קריטית על מדיניות הבנקים המרכזיים האחרים, והודעתו האחרונה צפויה לחזק את המתנגדים באירופה ובבריטניה לתכנית ההרחבה הכמותית, הנהוגה גם במדינות האיחוד האירופי ובבריטניה. כך, צפוי בקרוב להיפתח מאבק על היקפי הצמצום בארה"ב, ועל עצם קיומה של המדיניות במדינות האיחוד האירופי ובבריטניה.

עובדות שפוטרו יוצאות ממטה lehman brothers בניו-יורק לאחר התרסקות הבורסה במשבר 2008 (צילום ארכיון: סוכנות AP).

הכלכלן הבריטי ריצ'רד מרפי טוען כי לצמצום בהיקפי הרכישה יהיו השפעות מרחיקות לכת על כלכלות המדינות הנ"ל, ועל העולם כולו. "אני מדגיש, המחסור בנזילות לא תהיה גזירת גורל: כל הרעיון של ההרחבה הכמותית היא להכניס נזילות לשוק. הרעיון מאחורי צמצום התכנית הוא להוציא את הנזילות הזו, להעלות את הריביות ולהעלות את מחירי ההלוואות. אפשר לחזות במדויק את ההשפעות של המהלך הזה על הכלכלה הריאלית. השפעה אחת תהיה שהביקוש יצנח. השנייה תהיה ירידה בהשקעות, שנמצאות במקום נמוך מדי גם ככה. השלישית היא לצמצם את ההשקעה הציבורית ע"י צמצום בהכנסות ממיסים והעלאה של הריבית על ההלוואות. כך, המדינה תכניס פחות, ותוכל להרשות לעצמה להלוות פחות כדי לכפר על כך. התוצאה תהיה צמצום בהוצאות."

אז מה זה בעצם הרחבה כמותית?

באופן בסיסי, ההרחבה הכמותית היא השקעה ציבורית בשוק. עם זאת, היא שונה מצורות ההשקעה המוכרות, שכן היא איננה הוצאה ישירה של הממשלה, אלא נעשית בכלים הנתונים בידי הבנק המרכזי. במקום לעודד צמיחה במשק ע"י השקעה ישירה בכלכלה הריאלית, מטרת ההרחבה הכמותית היא להוריד את הריבית שמשלמים אזרחים וחברות על הלוואות, ובכך לעודד אותם לבצע השקעות נוספות במשק, שיביאו לצמיחה כלכלית.

במסגרת תכנית ההרחבה הכמותית, הבנק המרכזי "מדפיס" כסף, באמצעותו הוא רוכש אג"ח ממשלתיות ממוסדות פיננסיים כמו בנקים. כשהבנק המרכזי רוכש כמויות גדולות של אג"ח, הוא בעצם מעביר כמויות גדולות של כסף למוסדות הפיננסיים. כתוצאה מכך, כמות ההון הנזיל בו מחזיקים הבנקים גדלה. ככל שהבנקים מחזיקים בכמות גדולה יותר של כסף, כך הם מעוניינים להלוות יותר – מה שמגדיל את היצע ההלוואות, ומוזיל את הריבית עליהן. הריבית היא בעצם "מחירה" של ההלוואה, או מחיר הכסף. כמו כל סחורה בשוק, כשהיצע הכסף גדל, מחירו יורד. כך, ככל שהבנק המרכזי רוכש כמות גדולה יותר של אג"ח, הריבית תקטן.

כלכלה אמריקאית ( צילום: סוכנות AP ).

כשהריבית יורדת ההלוואות הופכות לכדאיות יותר, לעסקים משתלם יותר להלוות ובכך להגדיל את עסקיהם. לצורך ההתרחבות, החברות זקוקות לעובדים נוספים, דבר אשר מגביר את הביקוש לעבודה, ומאפשר לעובדים לדרוש עליה בשכרם. העובדים קונים יותר באמצעות המשכורות, ובכך מתגברת הפעילות הכלכלית.

ההרחבה הכמותית החלה בארה"ב בתחילת המשבר ב-2008, והתרחבה מאז בשלוש פעימות. המדיניות נועדה להוות גיבוי להשקעה הציבורית הגדולה של ממשל אובמה, במטרה לסייע לה בהורדת הריבית על הלוואות, מעבר למה שניתן היה ע"י הורדת הריבית המרכזית. כתוצאה מאותה מדיניות מחזיק הבנק הפדרלי, נכון להיום, באג"ח בשווי של כ-4.5 טריליון דולר.

ההצעה של הבנק הפדרלי עדיין לא פורסמה, אך מהודעת הנגידים האחרונה עולה כי גם הצמצום בהיקפי החזקת האג"ח יהיה הדרגתי וזהיר. עד כה, כמות הכסף שהושקעה ברכישת אג"ח נשארה קבועה, וסכום הכסף שהיה נפרע הושקע חזרה ברכישת אג"ח. כך, הסכום אותו משקיע הבנק נשאר קבוע. מההודעה בשבוע שעבר עולה כי בכוונת הבנק לאפשר לחלק קטן מהאג"ח להיפרע, במקום לחזור ולהשקיע את הכסף בשוק. כך, יוריד הבנק באופן הדרגתי את היקף ההשקעה, עד שיחזור לרמות דומות לאלו שלפני המשבר.

למה זו מדיניות מרחיבה? ההרחבה הכמותית כאופן לעקוף סירובם של ממשלות להגדיל את ההשקעה באירופה

בקרב הכלכלנים נהוג שלא לראות בהרחבה הכמותית מדיניות מרחיבה כמו השקעה ישירה של הממשלה במשק, אך לאמיתו של דבר גם היא צורה של התערבות ממשלתית בשוק. ההבדל הוא באופן ההשקעה – בעוד השקעה של הממשלה היא בדר"כ בצורת הגדלת כמות הכסף שמוזרמת למשק הריאלי בדמות בניית תשתיות, סבסוד מפעלים ועסקים, הרחבת השירותים החברתיים ועוד, ההרחבה הכמותית נועדה לעודד צמיחה במשק הריאלי ע"י השקעה בשוק ההון, שכאמור תוביל להורדת הריבית. בשני המקרים מתערבת המדינה בשוק ע"י השקעת כמות גדולה של כסף לעידוד צמיחה בזמן משבר.

מאז 2008 נקלעו מדינות רבות למשברים כלכליים חמורים, ומרבית מדינות המערב נמצאות במיתון. על פי ההיגיון, על הממשלות של אותן מדינות להשתמש בכלים העומדים לרשותן כדי להשקיע במשק ולעודד צמיחה, באמצעות הגדלת תקציב המדינה, למשל. עם זאת, ממשלות רבות בעולם סירבו להגדיל את ההוצאה הציבורית לנוכח המשבר, ודווקא צמצמו את השקעת המדינה בשוק. כך, במקרים רבים, החריף המשבר והמיתון התארך והעמיק.

כדי להתמודד עם העמקת המיתון, החליטו בנקים מרכזיים שונים בעולם לאמץ את מדיניות ההרחבה הכמותית ככלי להשקעה ציבורית במשק, ללא צורך בהגדלת התקציב וללא צורך באישור הממשלות. כך, באירופה, החל הבנק המרכזי (ECB) בתכנית הרחבה כמותית מקיפה ב-2015, דבר שתרם משמעותית לשיפור מצבה של כלכלת גוש היורו. ההשקעה המאסיבית של הבנק בהרחבה הכמותית הצליחה להוריד את הריבית, ותרמה לשיפור מצבה של הכלכלה הריאלית.

מי מרוויח ומי מפסיד מההרחבה הכמותית? למה יש אנשים שמעוניינים בביטולה?

מאז תחילת יישום המדיניות, ישנם גורמים שמתנגדים אליה. המתנגדים העיקריים הם הגורמים שנוטים להפסיד ממדיניות זו, מיעוט קטן מהציבור.

המפסידים העיקריים ממדיניות ההרחבה הכמותית הם נותני האשראי, ז"א מי שמרוויח כסף ע"י מכירת הלוואות, הבנקים למשל. הסיבה לכך היא שההרחבה הכמותית מורידה את הריבית, בעוד הבנקים ונותני האשראי מעוניינים בריבית גבוהה, שמעלה את רווחיות ההלוואות שהם מעניקים.

המרוויחים ממדיניות הם אלו המרוויחים מהתרחבות בכלכלה הריאלית. בעלי עסקים מסוגלים לקבל הלוואות בריבית נמוכה ובכך להרחיב את עסקיהם, העובדים מרוויחים היות ופעילות מוגברת של המעסיקים יוצרת מקומות עבודה חדשים, ביקוש גבוה יותר לעובדים וכך יוצרת תנאים נוחים לדרישה לעלייה במשכורות.

למרות מיעוטם של הגורמים המפסידים ממדיניות זו, הם מפעילים לחץ על הממשלות להפסיק אותה מאז תחילתה. הבנקאים והפיננסיירים נוטים להתנגד למדיניות הריבית הנמוכה ולהרחבה הכמותית מאז שהחלו בתחילת המשבר.

הגרמנים לוחצים על ה-ECB להפסיק את ההרחבה הכמותית

באירופה, בניגוד לארה"ב, החלה ההרחבה הכמותית המשמעותית רק בשנת 2015. האיחור של ה-ECB בהחלתה היה תוצאה של התנגדות פוליטית של גרמניה למדיניות. הגרמנים, ובעיקר המגזר הפיננסי הגרמני, אשר מחזיק בחובות של מדינות וחברות רבות באירופה, התנגדו להורדת הריבית. ההתנגדות להורדת הריבית התבטאה במצבה של הכלכלה הריאלית באירופה – ובהתאם לכך מדינות היורו יצאו מהמיתון לאט יותר מארה"ב, וברבות מהן עוד שוררים תנאים של משבר כלכלי.

מאז שהחל ה-ECB בהרחבה כמותית בשנת 2015, מנהלים הגרמנים מאבק פוליטי כנגד המהלך. מריו דרגי, נגיד ה-ECB, לא הודיע שהבנק יפסיק לרכוש אג"ח בעתיד הנראה לעין, אך הצהרתו של ה'פד' מחזקת את עמדת גרמניה – התומכת בביטול המדיניות. קיים חשש כי דרגי ייכנע ללחץ ויודיע גם הוא כי הבנק האירופי יפסיק את המדיניות המרחיבה.

בשבוע שעבר הזהירה קרן המטבע הבינלאומית את דרגי שלא להפסיק את מדיניות רכישת האג"ח, היות והתנאים הכלכליים בה עדיין מבטאים מצב של מיתון. לטענת הקרן, שיעורי האינפלציה והצמיחה הנמוכים ביבשת מעידים על כך שהשוק עדיין זקוק לסיוע כדי להתאושש ממשבר 2008, והמליצו להשאיר את ההרחבה הכמותית על כנה עד 2020 לפחות.