קברניטי הכלכלה העולמית נמצאים במבוכה: אחרי עשור של ריבית אפסית, הסימנים להתאוששות מהמשבר הכלכלי של 2008 עדיין אינם יציבים, וגרוע לא פחות – נראה שהכלכלות שלהם 'התמכרו' לאשראי זול מאד. פרופסור סטיב קין מאוניברסיטת קינגסטון בלונדון, מבקר חריף של האורתודוקסיה הניאו ליברלית ואחד החוקרים הבודדים שהצליחו לחזות את המשבר שפרץ לפני עשור, לא חוסך בביקורת כשהוא מתייחס לשיטה הכלכלית הקיימת: "כבלנו את עצמנו לאידאולוגיה חסרת היגיון. המודלים הכלכליים המקובלים היום רלוונטיים לכלכלה הריאלית בערך כמו שהתיאוריה האסטרונומית של תלמי הייתה לתיאור מערכת השמש. במילים אחרות, זה מודל שמתאים למידע הקיים אבל הוא שגוי לחלוטין".
עיקר ביקורתו של קין מתמצה בהעדפה המוחלטת של האופציה המוניטרית – הנעת הכלכלה על ידי הקלה על האשראי, על פני האופציה הפיסקלית – הנעת הכלכלה על ידי הגדלת ההוצאה הציבורית. בראיון שערכנו אתו השבוע, לקראת החלטת הריבית של נגיד הפדרל ריזרב, התייחס קין למבוי הסתום בו נמצאים לכאורה קברינטי הכלכלה. "כשאתה הולך אחרי האידאולוגיות האלו אתה מכניס את עצמך למשברים שלא ידעת לצפות, ואז אתה לא יודע איך לצאת מהם. אתה נכנס למלכוד שאתה לא מצליח לצאת ממנו רק בגלל האידאולוגיה שמלמדים בפקולטות לכלכלה".
לטענת קין, למרות שמרבית הכלכלנים וקובעי המדיניות מסכימים על זה שהכלכלות האמריקאיות והאירופיות דורשות תמרוץ כדי להגיע לרמות צמיחה גבוהות ולשים מאחורה סוף סוף את המשבר של שנת 2008, קיימת התנגדות גורפת מצד פוליטיקאים להרחבה פיסקלית. לטענתו, למול ההתעקשות להגביל את רמת ההוצאה הממשלתית, נאלצים הבנקים המרכזיים לשמור על ריביות אפסיות, ולהמשיך בתכנית ההרחבה הכמותית – הקלה באמצעות אשראי.
אלא שלדבריו, מעבר לכך שההרחבה הכמותית איננה דרך יעילה לתמרוץ הכלכלה, יש לה גם השפעות שליליות של ממש. לטענתו, במקום להשקיע כספים ישירות במשק, ההרחבה הכמותית "מזריקה" אותם לשוק ההון, מתוך התקווה שחלק מהכסף אכן יגיע לכלכלה הריאלית בצורה של הלוואות זולות. קין טוען שכרבע בלבד מתוך 4 טריליון הדולר שהשקיע הבנק הפדרלי בהרחבה הכמותית אכן הגיע למשק, ורובו נשאר בשוק ההון. נוסף על חוסר היעילות יש למדיניות גם השפעות שליליות- הגדלת הפערים הכלכליים, ערעור היציבות של שוק ההון והגדלה נוספת של רמות החוב במערב.
הכיוון: המרצת הכלכלה דרך אשראי פרטי
ההרחבה הכמותית היא מסוג ההחלטות שמצליחות למשוך ביקורת חריפה גם מימין וגם משמאל. מאז שהחלה ארה"ב בשנת 2009 היא הצליחה לעורר את זעמם של חלקים גדולים בפוליטיקה האמריקאית. מהצד השני, כלכלנים רבים טוענים שמדובר, יחד עם חבילת הסיוע של 800 מיליארד דולר של ממשל אובמה, בצעד שהצליח למנוע מיתון עמוק עוד יותר של הכלכלה האמריקאית.
עד ל-2009 הבנק הפדרלי כבר הוריד את הריביות מרמה של 5% לפני המשבר לרמה אפסית, אבל המשק האמריקאי המשיך להיות במיתון. בשלב זה היה כבר ברור לנגידי הבנק הפדרלי שהם ניצבים מול משבר שמתקרב בקנה מידה לקריסת הבורסה ב-1929, שהוביל למיתון הגדול בארה"ב. היה ברור שבלי תמרוץ דרמטי של המשק האמריקאי, ארה"ב והעולם כולו עומדים בפני אסון.
ממשל אובמה הבין ככל הנראה את סדר הגודל של המשבר, והורה להשקיע 831 מיליארד דולר, כחלק מחבילת סיוע ממשלתית. אלא שלדעת כלכלנים רבים מדובר היה בסכום נמוך מדי כדי להוציא את ארה"ב מהמיתון אליו נקלעה בעקבות קריסת הבנקים. בן ברננקי, שעמד אז בראש הבנק הפדרלי, מצא את עצמו בידיים קשורות. הריביות כבר עמדו קרוב לאפס, והממשלה סירבה או לא יכלה להגדיל את השקעת החירום שלה. ברננקי ידע שללא סיוע נוסף המשק האמריקאי יכנס לסחרור, אז הוא החליט להשתמש בסמכות שניתנה לו כנגיד הפד- להדפיס כסף.
ב-2009 הודיע בן ברננקי על תחילתו של מדינות ההרחבה הכמותית. למעשה, מדובר במהלך בו הבנק המרכזי מדפיס טריליוני דולרים ומזרים אותם לבנקים. אנשי הבנק הפדרלי קיוו שמשם הכסף יחלחל לכלכלה הריאלית בדמות הלוואות זולות, ויהווה למעשה השלמה של חבילת הסיוע הקטנה מדי של ממשל אובמה. עד היום הדפיס הבנק הפדרלי כ-4 טריליוני דולרים ו"שפך" אותם לשוק ההון האמריקאי.
"זה מצב אבסורדי לגמרי" אומר קין. "כדי לתמרץ את הכלכלה הבנקים המרכזיים צריכים לעשות דרך עקיפה ולא יעילה, שבאה עם השלכות לא רצויות חמורות. אנחנו בעצם כבולים לאידאולוגיה של החנק התקציבי- וזה מונע מאיתנו לעשות את מה שיעזור לנו לצאת מהמלכודת שנקלענו אליה".
קין אמנם טוען שההרחבה הכמותית הייתה קריטית למניעת מיתון עולמי חמור עוד יותר בשנים שאחרי המשבר הפיננסי, אבל שמדובר בצעד לא יעיל ובעל השלכות שליליות על הכלכלה- שנקלענו אליה בגלל הטאבו על הגדלת ההוצאה הממשלתית.
"לא הייתה סיבה טובה לא להשתמש בתקציב המדינה כדי למנוע מיתון. הוצאה ציבורית כתמריץ היה מהווה שימוש הרבה יותר יעיל בכל הכסף הזה" אומר קין. " הסיבה היחידה שבגללה זה לא קרה היא טעות מוחלטת של פוליטיקאים. הם באמת מאמינים שהכלכלה של מדינה מתנהלת כמו משק בית. הם מאמנים ברצינות שהמחוייבות שלהם, הדבר האחראי לעשות זה להוציא פחות ממה שהמדינה גובה במיסים. אז הם לא מוכנים להוציא את הכסף הזה כדי לתמרץ את הכלכלה, גם במחיר של אסון כלכלי חברתי".
הביקורת של קין נוגעת באופן שבו הכסף מגיע לכלכלה. כשהמדינה מחליטה להשקיע ישירות בפרוייקט, הכסף מגיע באופן ישיר למשק- בדמות משכורות ורווחים לעסקים. לעומת זאת, במסגרת ההרחבה הכמותית אפשר רק לקוות שהכסף יחלחל למשק- וגם אז חלק נכבד ישאר דווקא בשוק ההון. "המוסדות הפיננסיים מקבלים את הכסף הזה, כל מה שמותר להם לעשות איתו על פי חוק זה לקנות עוד נכסים פיננסיים ולשלם בעובדים שלהם משכורות על העבודה הזו. אז מתוך טריליון הדולר האלו שיצאו מהבנק המרכזי אתה מקבל אולי 100 מיליארד שממש מגיעים לכלכלה הריאלית ומהווים תמריץ. זה כן מגיע, אבל מעט. אז זה כן מתמרץ את הכלכלה, אבל מעט יחסית" אומר קין.
להערכתו, רק רבע מהכסף שהדפיס הבנק המרכזי מגיע בסופו של דבר למשק, והיתר מושקע דווקא בשוק ההון. קין מעריך שמרבית הכסף שמקבלים הבנקים הולך להשקעות ספקולטיביות בשוק ההון, או לרכישת מניות- ולא מגיע בכלל למשק הריאלי. "אתה מקבל את הסיטואציה האבסורדית שבה המגזר הפיננסי מקבל סיוע עצום וחסר תקדים, והכלכלה הריאלית מקבלת רק את הפירורים שנופלים מהשולחן של המגזר הפיננסי והבנקים המרכזיים תורמים לעלייה באי השוויון כשזו הייתה אחת הסיבות למשבר מלכתחילה" הוא אומר.
אז למה בחרו דווקא בדרך הזו כדי לתמרץ את הכלכלה?
"הבנקים המרכזיים לא צריכים להתמודד עם הפוליטיקאים בכלל כדי לעשות את ההרחבה הכמותית, הם פשוט יכולים לפעול לפי המנדט שלהם. אז פוליטית ופרקטית קל להם לעשות את זה. גם אם היו ממליצים לבצע הרחבה תקציבית, והרבה מהם עשו את זה, הם היו צריכים לזכות בתמיכה של הפוליטיקאים, וזה פשוט לא ריאלי. אז נשארת רק דרך אחת לעשות את זה. זו כאמור סיטואציה אבסורדית".
"בסופו של דבר זאת דרך מאד לא יעילה לבצע תמרוץ של הכלכלה, אבל זה מה שהבנקים המרכזיים יכולים לעשות. אם הפוליטיקאים מתעקשים שאסור להגדיל את ההוצאה גם אם עומדים לפני אסון ענק אז לא נשארת לבנקים המרכזיים ברירה אלא לפנות להרחבה כמותית"
האפקטים השליליים של ההרחבה הכמותית
להזרקת המזומנים לשוק ההון יש גם מחיר כלכלי וחברתי. אחת ההשלכות של ההרחבה הכמותית היא זינוק אדיר בשווי הנכסים הפיננסיים בעקבות הזרקת המזומנים. בפשטות, כשיש הרבה כסף בשוק ההון, המחיר של הנכסים שנסחרים שם עולים- כי אפשר לשלם עליהם יותר. כך, נכסים כמו מניות ואג"ח הופכים יקרים יותר. את המגמה הזו אפשר לראות בבירור במדדי שוק ההון האמריקאי- מאז תחילת ההרחבה הכמותית השווי של וול סטריט זינק לרמות שלא נראו מעולם.
"זה גורם לעלייה גדולה ברמות אי השוויון. האנשים שמרוויחים מכל המכירה והקנייה של הנכסים הפיננסיים האלו הם האנשים שגם ככה משקיעים בשוק ההון- החלקים העשירים ביותר בחברה. בגלל שהבנקים יכולים רק לקנות נכסים פיננסיים עם הכסף הזה, והבנק המרכזי קונה למעשה את כל האג"ח הממשלתית, הבנקים מוציאים את הכסף על קנייה של מניות ואג"ח של חברות. מי שמרוויח יפה הם בעלי החברות, ששווי המניות שלהם מתנפח. ערך המניות הממוצע שילש או ריבע את ערכו מאז תחילת ההרחבה הכמותית, אבל יש לזה מעט מאד השפעה על הכלכלה הריאלית. אבל זה כן מגדיל את רמות אי השוויון, מה שלא היה קורה אם המדינה הייתה פשוט מוציאה את הכסף הזה בכלכלה הריאלית מלכתחילה" אומר קין.
מי שמרוויחים הכי הרבה מעליית ערכם של נכסים פיננסים הם סוחרים בשוק ההון, בדרך כלל העשירים ביותר בחברה. שאר החברה האמריקאית, שנאלצה לסבול מיתון עמוק ושנים של התאוששות מדשדשת, הרוויחו הרבה פחות מהתכנית. את הפערים הגדלים אפשר לראות בנתונים- מאז המשבר הכלכלי ב-2008, מדד ג'יני עלה מ-0.404 ל-0.415. היום אי השוויון בארה"ב גדול אפילו יותר משהיה לפני המשבר הכלכלי, ועל פי הערכות של חוקרי אי שוויון הוא מתקרב לרמה שבה עמד בתקופה הויקטוריאנית.
לטענתו של קין, הניפוח האדיר של שוק ההון האמריקאי עלול גם לסכן את היציבות של המשק כולו. קין טוען שהזרקת הכסף לשוק ההון בלי הכוונה מקל על הספקולנטים לבצע הימורים הולכים וגדלים, שעלולים לגרום לזעזועים ואי יציבות כללית- שעלולים להגיע גם למשק האמריקאי השביר. ג'נט ילן חששה בדיוק מזה, ובסוף כהונתה ניסתה לחזור ולהעלות את הריביות- מהלך שכנראה מתהפך ממש בימים אלה.
"במצב הנוכחי המוסדות הפיננסיים מוכרים אג"ח ומקבלים מהבנק המרכזי נזילות שאיתו הם קונים מניות. אם הבנק המרכזי ינסה להחזיר חזרה את ההרחבה הכמותית ולמכור את האג"ח המוסדות הפיננסיים יפסיקו לקנות את המניות ויקנו את האג"ח- וזה יפיל את שוק ההון. אז ההרחבה הכמותית היא דבר שאי אפשר להפסיק בלי לגרום למשבר. זה כמו עסקה עם השטן. אפשר או להמשיך לנצח עם הדבר הזה או פשוט לתת לאג"ח לפקוע אבל אז אתה מאבד את המעט תמריץ שאתה נותן לכלכלה. יש גם מוסדות פיננסיים שעדיין מנסים להסתיר את החוב הגרוע שלהם מ-2008, וההרחבה הכמותית עוזרת להם להסתיר את זה" הוא אומר.
אבל הביקורת הגדולה ביותר של קין על ההרחבה הכמותית היא דווקא העובדה שהיא מבוססת על הגדלת רמות החוב הפרטי במשק. "כשהמדינה משקיעה כסף היא מעניקה אותו ישירות לעסקים, שמעבירים את חלקו למשקי הבית דרך משכורות. זה מקטין את רמות החוב של המגזר הפרטי" אומר קין. "לעומת זאת, ההרחבה הכמותית מבוססת על הגדלת החוב של המגזר הפרטי, כי זאת הדרך היחידה שבה הכסף הזה יכול להגיע משוק ההון לכלכלה הריאלית" הוא אומר.
"הבנקים המרכזיים איפשרו לכלכלות שלנו לצבור יותר חוב פרטי מאשר היה בזמן השפל הגדול. זה איפשר את השגשוג שהיה לפני המשבר הכלכלי ב-2008, אבל היה גורם שהחריף מאד את המיתון שאחרי המשבר הכלכלי" אומר קין. הוא מסביר שהחוב הפרטי הגבוה מחריף את המיתון, כי החוב נשאר כהוצאה קבועה גם אחרי הירידה בהכנסה. כך למעשה מכפיל החוב את האפקט של ירידת ההכנסה, ומעמיק את המיתון.
"בגלל שהממשלות שלנו חילצו את הבנקים אבל לא התייחסו לרמות החוב הפרטי העצומות, יש מדינות שבהן יש כמות עצומה של חוב פי 2-3 מרמה יציבה. עכשיו כל פעם שהבנקים המרכזיים מנסים להעלות את הריבית הם גורמים לאנשים לנסות להוריד את רמות החוב שלהם, מה שמוריד דרמטית את הביקוש שלהם כי אין להם הכנסות מספקות. הבנקים המרכזיים לא מחשבים את זה במודלים שלהם. אז כל פעם שהם מעלים ריבית הם למעשה מסכנים את המשק בכניסה למיתון. חזרה לנקודה א" אומר קין.
בדו"ח שהגיש לפרלמנט הבריטי, קין חישב שכדי להשיג את אותה ההשפעה על הכלכלה הריאלית, הבנק המרכזי של בריטניה היה נדרש לשמינית מההוצאה שהשקיעה עד היום בהרחבה הכמותית. לטענתו, שימוש בכסף המודפס כמענק ישיר לצרכנים או עסקים היא דרך יעילה בהרבה לתמרוץ הכלכלה, והיא מגיעה ללא ההשפעות השליליות של ההרחבה הכמותית היום.
מה אפשר לעשות?
"מה שצריך לעשות זה להכניס יותר כסף למשק בלי להעלות את רמות החוב. הדרך הכי טובה לעשות את זה היא השקעה ציבורית דרך תקציב המדינה. אם זאת לא אפשרות מבחינה פוליטית, וחייבים להשתמש רק בבנק המרכזי, אפשר לעשות מה שנקרא "הרחבה כמותית לעם". בפשטות, זאת תכנית שבה במקום להדפיס כסף, לתת אותו לבנקים ולקוות שחלקו יגיע לכלכלה הריאלית, הבנק המרכזי פשוט מעניק קצבה חודשית לכל משק בית להוצאה".
