אינדונזיה הודיעה אתמול (ה') על חבילת סיוע חירום, חסרת תקדים, בהיקף של כ-101 מיליארד דולר. התוכנית עצמה דומה להרבה תוכניות של מדינות אחרות. הדבר חסר התקדים בתוכנית האינדונזית הוא אופן המימון שלה. כבר לפני חודש הודיע הבנק המרכזי על כוונתו לרכוש ישירות מהממשלה אג"ח בהיקף של 23 מיליארד דולר. במילים אחרות, כמעט שליש מהחבילה ימומן ישירות על ידי הבנק המרכזי.

חרף התנגדות הבנק המרכזי למהלך, ולמרות שבמאי התחייב נגיד הבנק המרכזי של אינדונזיה פרי וורג'יו שהבנק "לעולם לא ידפיס כסף כדי לממן את הממשלה", המהלך יצא לדרך וקשה להסביר את תכנית הרכישות אלא כהדפסת כסף. על פי החלטת הבנק המרכזי של אינדונזיה מתחילת חודש יולי, תשלומי הריבית למעשה יוחזרו לממשלה כך שהמימון יהיה בפועל ללא עלות לממשלה.

עד כה, אינדונזיה היא המדינה היחידה מלבד בריטניה שבה הבנק המרכזי נקט במדיניות של מימון ישיר של הוצאות המדינה. מימון של הוצאות הממשלה על ידי הבנק המרכזי הוא בגדר הטאבו החמור ביותר של התפיסה הכלכלית המקובלת מאז שנות השמונים – גרוע עוד יותר מהתנהלות תקציבית גרעונית ויחס חוב תוצר גבוה.

רגע, אינדונזיה? כן. אומנם מדובר במדינה מתפתחת, אבל זו גם המדינה הרביעית בעולם בגודל האוכלוסיה, עם יותר מ 270 מליון תושבים, והשביעית בעולם בתוצר שלה שנאמד בכ- 3.2 טריליון דולר (פי עשר מישראל). הטענה כי מימון ישיר של הוצאות הממשלה על ידי הבנק המרכזי יביא לאבדן אמון של השווקים במטבע הלאומי, מופנית בדיוק כלפי מטבעות מסוגה של הרופיה, המטבע האינדונזי.

המשקיעים נשארו

התפיסה הרווחת לגבי מימון ישיר של הוצאות המדינה על ידי הבנק המרכזי היא שמדובר בצעד שאולי יטיב עם יכולתן של הממשלות לגייס את הכסף הדרוש למימון ההתמודדות עם משבר הקורונה, אבל יביא לבריחה של משקיעים מהמטבע המודפס, שכן הם יראו במהלך את ראשיתה של התדרדרות ניהול המטבע לעבר אינפלציה.

ג'וקו וידודו נשיא אינדונזיה.. (Sigid Kurniawan/Pool photo via AP)

כאמור, פרט לאינדונזיה, בריטניה היא המדינה היחידה שבה מימון ישיר של הממשלה בוצע למעשה, אבל בריטניה נחשבה ליוצאת מן הכלל בזכות עוצמתה הכלכלית והחשיבות של הפאונד בעולם.

בנקים מרכזיים השולטים במטבעות בעלי ביקוש גבוה כמו הפאונד יכלו להחליט לממן ישירות את הוצאות הממשלה מבלי לאבד לחלוטין את אמון המשקיעים. אחרי הכל, ערכם של נכסים רבים ברחבי העולם נקוב בפאונד בריטי, ולמשקיעים יש אמון גבוה בהתנהלות הפיסקלית של הממשלה בבריטניה, כמו גם בדולר האמריקאי ובאירו.

על פי הטענה הזו, מדינות קטנות או מתפתחות, שהמטבע שלהן לא נחשב למטבע רזרבה, לא יכולות לעשות את אותו הדבר. אם הבנק המרכזי של מדינה כזו יעז לממן ישירות את הוצאות הממשלה, תהיה בריחה המונית של משקיעים מהמטבע הלאומי, והתשואות על החוב שלה יזנקו.

אלא שבינתיים, מה שחזו מתנגדי המימון הישיר לא מתרחש. חודש מאז הכרזת הבנק המרכזי, ולאחר שהממשלה הכריזה על חבילת סיוע נוספת, נראה שהמשקיעים לא נבהלו מההחלטה ההיסטורית של הבנק המרכזי. למעשה, לאחר שהריביות על האג"ח הממשלתי האינדונזי זינקו בתחילת משבר הקורונה, הן נמצאות במגמת ירידה מאז סוף חודש מרץ, מגמה שרק התחזקה מאז הכרזת הבנק המרכזי.

אדישות המשקיעים גרמה לכלכלנים רבים לתהות. סברה מקובלת היא שהעובדה שכמעט כל מדינות העולם מרחיבות באופן דרמטי את רמת ההוצאה בסיוע הבנקים המרכזיים, גורמת למשקיעים להיות "סלחנים" יותר כלפי מדינות שנוקטות במדיניות שנחשבה בזמנים שלפני מגפת הקורונה לדגל שחור.

התשואה על אג"ח ממשלתי באינדונזיה ירידה בתשואה מלמדת על עליה בביקושים (גרפיקה: אידאה)

סברה נוספת שהועלתה היא, שעל אף ההחלטה של הבנק המרכזי לממן ישירות את הוצאות הממשלה, האמון של המשקיעים בכך שמדובר בצעד חד פעמי בעקבות משבר הקורונה, והאמון במשמעת הפיסקלית של הממשלה האינדונזית הצפויה לסיים את שנת 2020 עם גירעון של 5% תוצר בלבד, מאפשרים לה לבצע מהלך יוצא דופן כל כך.

כך או אחרת, יתכן שמדינות מתפתחות נוספות באסיה ובעולם יתפתו לנסות את הגישה האינדונזית למימון הוצאות משבר הקורונה.

בישראל זה אסור- כרגע

בישראל, מימון ישיר של הוצאות המדינה אסור על פי חוק בנק ישראל מאז שנת 1985. עם זאת, בהסבר שנתן אמיר ירון, נגיד בנק ישראל, להתחייבותו בחודש שעבר שהבנק לא יממן באופן ישיר את הוצאות הממשלה בשום תרחיש,  הוא ציין דווקא את הצורך לשמור על שמה הטוב של מדינת ישראל בקרב המשקיעים הבינלאומיים.

אלא שהסלחנות שהפגינו השווקים להחלטה של הבנק המרכזי באינדונזיה עשויה בקרוב לשים את האופציה של מימון ישיר באור מעט יותר ריאלי. עד כה הכריז בנק ישראל שירכוש אג"ח ממשלתיות בהיקף של 50 מיליארד שקלים בשוק המשני, אבל בתרחיש בו מתארך המשבר וצרכי המימון של הממשלה ממשיכים לעלות לאורך זמן, יתכן שהניסוי האינדונזי יהדהד למקומות נוספים בעולם ואולי אפילו עד לבנק ישראל.