נגידי הבנקים העולמיים יתכנסו מחר (חמישי) למפגש ״ג'קסון הול״ השנתי, שבצל הקורונה יתקיים הפעם בצורה וירטואלית. כיאה למפגש בנקאים, במרכז האירוע יעמדו מושגים שאינם מציתים את הדמיון, כמו יעד אינפלציה או רכישת אג"ח. לא מדובר במפגש שמתקבלות בו החלטות, אלא ב"סימפוזיון" של דעות ונאומים. ובכל זאת, מדובר במפגש שיכול לסמן שינוי מסלול בהתנהלותה של הכלכלה העולמית.

העיירה ג'קסון, בה מתקיים הכנס. "הבנק המרכזי הודיע על כוונתו לרכוש אג"ח של מדינות ושל רשויות מוניציפליות" (תמונה מתוך ויקימדיה)

למרות שלא ילווה השנה בתמונות מנופיה הציורים של העיירה הנידחת בווימוינג, המפגש הראשון של קברניטי הכלכלה העולמית בלב המשבר הכלכלי הגדול ביותר מאז מלחמת העולם השנייה, מושך תשומת לב רבה. ברקע המפגש: פעילות בהיקפים חסרי תקדים של הבנקים המרכזיים, שימוש בכלים חדשים וניסיוניים, ואולי גם שינוי יסודי בתפקידו של המוסד הוותיק בניהול הכלכלה.

גולת הכותרת של הכנס צפויה להיות נאומו של נגיד הפדרל ריזרב ("הפד"), בנק המרכזי של ארה"ב, ג'רום פאול. לראשונה מאז 2012, פאול צפוי לחשוף שינוי ביעד האינפלציה שמציב הבנק המרכזי, המכתיב את כל הפעולות בהם נוקט הבנק. במסגרת השינוי, הבנק צפוי לעבור למדוד את האינפלציה הממוצעת לאורך זמן, במקום לפי חודשים. כך, גם אם בחודשים מסוימים רמת האינפלציה תעלה על 2%, הפד לא ינקוט צעדים כדי לרסן את המשק.

על אף העובדה שלא קיימת כלל סכנה של אינפלציה בארה"ב, מדובר באירוע היסטורי, והוכחה לכך שהקורונה עשויה להוות נקודת מפנה של ממש באופן שבו מנוהלות כלכלות העולם. יעד האינפלציה, שעליו מוסמך הבנק המרכזי, הוא המדד שקובע במידה רבה את כל פעולות הבנק.

הפחד מעידוד האינפלציה הוא אחת הסיבות המרכזיות להססנות של בנקים מרכזיים, גם בעתות משבר. מה שג'רום פאוול צפוי לומר לציבור האמריקאי הוא שהפדרל ריזרב יעשה הרבה יותר, לרבות בכלים שטרם נוסו, כדי להתמודד עם משבר הקורונה.

המדיניות השמרנית נגד ההתאוששות

המגפה העולמית היא נקודת הקצה של תהליך שהתחיל כבר במשבר 2008. אז, הוריד הבנק המרכזי את הריביות לרמה אפסית, ויצא בסבב רכישות אג"ח שלא היה כדוגמתו בהיסטוריה – מה שידוע כ"הרחבה כמותית". עם זאת, למעט חודשים ספורים, האינפלציה בפועל עמדה באותה תקפה מתחת ליעד הבנק המרכזי, עם ממוצע של 1.4%. לעומת זאת, המשק האמריקאי סבל מהתאוששות איטית, ושנים ארוכות של מדיניות מוניטרית מרחיבה בקנה מידה היסטורי לא הצליחו להחזיר אותו המשק לרמת הצמיחה הרצויה.

בצמרת הפדרל ריזרב רמזו כבר אז שלא ניתן להביא להתאוששות מהירה מהמשבר באמצעות הכלים המוניטריים בלבד, וקראו לממשלה להתערב ולהעניק סיוע תקציבי נרחב. עם זאת, התפיסה השמרנית של הממשל האמריקאי בכל הנוגע לתקציב הובילה לסיוע פיסקלי דל יחסית, אחרי החבילה הראשונית שאישר ממשל אובמה ב-2009.

נשיא ארה"ב דונלד טראמפ ונגיד הפדרל ריזרב ג'רום פאוול במסיבת עיתונאים בבית הלבן. (צילום: Drew Angerer/Getty Images)

למעשה, בזמן שהפד ניסה להניע את המשק, התהנהלות התקציבית של הממשל בארצות הברית גרמה לשנים ארוכות של חנק תקציבי שהאטו את ההתאוששות. כבר אז הזהירו בכירים במערכת המוניטרית של ארצות הברית שהבנק המרכזי עלול "למצות את סל הכלים שלו להמרצת המשק", אם הממשלה לא תנקוט גם היא בהרחבה תקציבית בהקדם.

לאחרונה אמר לארי סאמרס, מי שהיה יועצו הכלכלי של הנשיא אובמה, בסמינר של אוניברסיטת פרינסטון: "אני חושב שתור הזהב של הבנקאות המרכזית די הסתיים". סאמרס ביטא את מה שהנגידה לשעבר ג'נט יילן ורבים בהנהגה הכלכלית בארה"ב אומרים מזה שנים – לבנקאות המרכזית המסורתית, המתמודדת עם משברים דרך שינוי הריביות והזרמת כספים לבנקים בלבד, נגמרה התחמושת.

הקורונה ושינוי השיח הכלכלי

משבר הקורונה עשוי להוות נקודת שינוי משמעותית בתפקידו של הבנק המרכזי בארה"ב. המשבר היכה את המשק האמריקאי רק שנים ספורות אחרי ההתאוששות מהזעזוע של 2008. הריבית שקבע הפד עומדת על 2.5%, כך טווח הורדת הריבית של הבנק מוגבל ביותר. ממשל טראמפ העמיד בתחילת המשבר חבילה פיסקלית נרחבת להמרצת המשק, אבל לא מצליח לאשר סבב נוסף של סיוע פיסקלי.

כך, הפדרל ריזרב נותר לבד במערכה להחייאת הכלכלה האמריקאית. על פי ההיגיון הכלכלי המקובל בעשורים האחרונים, הבנק המרכזי העצמאי מופקד אך ורק על ניהול המדיניות המוניטרית, ונמנע מכל התערבות ישירה מחוץ לשוק ההון.

בית עסק לפדיון המחאות מפרסם שירות לפדיון המחאות שניתנו במגרת תכנית הסיוע הפדרלית. (rblfmr / Shutterstock.com)

אלא שהמצב העגום של המשק האמריקאי, יחד עם חוסר הפעולה הפיסקלית של הממשל הפדרלית, עשוי לדחוף את הבנק המרכזי להרחיב מספר צעדים שכבר ננקטו בחודשים האחרונים, ולצעוד קרוב יותר ויותר להתערבות ישירה במשק, ולסיוע ישיר לגורמים שרק לפני מספר חודשים לא היו מדמיינים שיקבלו סיוע כלשהו מהבנק המרכזי.

שני הצעדים הדרמטיים ביותר בהם נקט הפד מאז תחילת המשבר, היו כמעט חוץ לגבולות הדמיון רק לפני חצי שנה. הראשון הוא הלוואות ישירות לרשויות מקומיות, והשני הוא הלוואות ישירות לעסקים.

רכישת אגרות חוב מוניציפליות

כבר באפריל הודיע הפד על כוונתו לרכוש באופן ישיר אגרות חוב (אג"ח) של מדינות ושל רשויות מוניציפליות בארצות הברית, כדי לעזור לשלטונות המקומיים לממן את ההוצאות הגדולות בעקבות משבר הקורונה. במילים פשוטות, מדובר בהדפסת כסף והזרמתו ישירות לגופים ציבוריים, באופן שעוקף את הממשל המסרב לאשר הרחבה תקציבית ומוגבל בעצמו על ידי כללים פיסקליים נוקשים.

מובן שיש הבדל גדול בין מימון הרשויות על ידי הממשל הפדרלי לבין רכישת אג"ח על ידי הבנק המרכזי, אבל מדובר בלא פחות מרעידת אדמה. במילים פשוטות, הפדרל ריזרב הדפיס כסף והלווה אותו לרשויות מקומיות, בתנאים טובים יותר מאלו שהיו משיגים בשוק החופשי. מדובר בצעד שנעשה במהלך השפל הגדול, ומאז לא נעשה בו שימוש.

קשה לתרגם את המהלך הזה למונחים ישראליים. כיוון שבארצות הברית מימון חלק גדול מהשירותים לאזרח קורה דווקא ברמה המקומית, הדבר שקול לכך שבנק ישראל יעניק הלוואה ישירה בתנאים מוזלים לקופות החולים, במטרה להוזיל את עלויות המימון שלהן.

הבורסה בניו יורק לאחר הודעה של הפדרל ריזרב, הבנק המרכזי האמריקאי בדבר הורדת ריבית ב-2008. (צילום: AP, מ. ספנסר גרין)

משבר הקורונה הוביל את המדינות והמוניציפליות השונות בארה"ב למשבר תקציבי חמור. מצד אחד הוצאות רבות זינקו בעקבות המשבר, ומצד שני ההכנסות ממיסים צנחו כתוצאה מהפגיעה בפעילות הכלכלית. אמנם כחלק מתכנית הסיוע הכלכלי שגובשה בבתי הנבחרים ניתנו 150 מיליארד דולר בסיוע ישיר למדינות ולרשויות מוניציפליות, אבל זה היה רחוק מלענות על כל הצרכים.

כדי להישאר עם הראש מעל המים במהלך המשבר, מרבית המדינות והערים הגדולות הנפיקו אג"ח, אבל הביקוש הנמוך והסיכון הגובר למצבן הפיסקלי של המדינות, הקפיצו באופן דרמטי את מחיר החוב שנטלו אותן רשויות. כדי למנוע קריסה פיסקלית של הרשויות היציבות פחות, הפד השיק תכנית חירום היסטורית בשם "תכנית נזילות מוניציפלית" (MLF). במסגרת התכנית הציע הבנק המרכזי לקנות אג"ח מוניציפליות בהיקף של 500 מיליארד דולר.

עד כה, התכנית בוצעה רק בשיעורים מזעריים, בעיקר בשל הדרישות המחמירות שנלוות אליה. כך למשל, הבנק דרש ערבויות מדינה כנגד ההלוואה, סירב לרכוש אג"ח מערים בעלות פחות מ-250,000 תושבים,  ודרש ריבית גבוהה למדי בתמורה לרכישת האג"ח. לטענת הבנק, מטרת ה-MLF היא רק להוזיל את החוב שאותן רשויות יכולות לגייס בשוק, אבל מדובר בכל זאת בדרמה של ממש. כעת, מאותתים בבנק הפדרלי על כוונתם להקל עוד יותר על רשויות מוניציפליות ללוות ישירות מהבנק המרכזי, דבר שעשוי להיות מוכרז כבר בכנס הקרוב.

המהפכה האמיתית, הלוואות לעסקים

ישנה תכנית נוספת, היסטורית אפילו יותר מההלוואות הישירות לרשויות, וזו תכנית ההלוואות הישירות לעסקים. במסגרת התכנית הזו, מציע הפד לרכוש אג"ח בסכום של עד 600 מיליארד דולר, ישירות במחברות קטנות ובינוניות.

במסגרת תכנית זו רוכש בנק מסחרי את האג"ח, והפדרל ריזרב מתחייב לרכוש 95% מהן מהבנק המסחרי, כך שלמעשה ההלוואה ניתנת בתנאים הגמישים יחסית, המוכתבים על ידי הבנק הפדרלי.

כמו עם תכנית הרכישות מהרשויות המקומיות, עד כה נרכש סכום מזערי מתוך התכנית, אבל ככל שהממשלה הפדרלית לא תצליח לאשר סבב נוסף של סיוע תקציבי יתכן מאד שהפד ירחיב את השימוש בתכנית.