הבלוף של השוק החופשי נחשף לעיני כל בשוק אגרות החוב האירופי. בניסיון להבטיח לממשלות האיחוד יציבות, הודיע הבנק המרכזי של אירופה לאחרונה על כוונתו לרכוש אגרות חוב (אג"ח) ממשלתיות בהיקפים גדולים מהצפי להנפקת אג"ח של מרבית ממשלות אירופה.

המשמעות היא שעל אף העובדה שאת ההנפקות יעשו הממשלות בשוק החופשי, הבנק המרכזי צפוי לרכוש מהשוק החופשי את החוב, "לבלוע" אותו ולהחזיק בו בעצמו.

בשבוע שעבר פרסמו ממשלות אירופה את תקציביהן  לשנת 2021. אלו כוללים, כמו במרבית מדינות העולם, זינוק אדיר בגירעונות וביחס החוב לתוצר, בעקבות ההתמודדות עם משבר הקורונה. מתוך הבנה שלא ניתן להמשיך לדבוק במדיניות התקציבית השמרנית, אישר האיחוד האירופי אישר למדינות החברות לפרוץ את מסגרות התקציב, והבנק המרכזי של אירופה כבר הודיע שיתמוך בממשלות שיפעלו כך.

למעשה, הבנק המרכזי עושה כל מה שביכולתו כדי לדחוף כלפי מטה את עלות גיוס החוב של ממשלות אירופה. עד כה הכריז הבנק על חבילת סיוע מוניטרית של 1.35 טריליון אירו, וביום חמישי הקרוב הוא צפוי להגדיל את החבילה ב-500 מיליארד נוספים.

הבנק רוצה לקנות יותר משהממשלות רוצות למכור

על פי ניתוח שנעשה במחלקת המחקר של בנק ההשקעות האמריקאי סיטיבנק, הבנק המרכזי של אירופה צפוי לרכוש בשוק המשני אג"ח ממשלתי בהיקף גדול יותר מהיקף האג"ח שהממשלה צפויה להנפיק בשוק הראשוני.

בגרמניה, לדוגמא, הממשלה מתכוונת לגייס כ-60 מיליארד אירו בהנפקות בשנה הקרובה, ובסיטיבנק צופים כי הבנק המרכזי של אירופה ירכוש אג"ח גרמני בלא פחות מ-75 מיליארד אירו. המצב בספרד דומה לזה של גרמניה, ובצרפת הממשלה מתכננת להנפיק אג"ח בהיקף של כ-110 מיליארד אירו, לעומת רכישות צפויות של הבנק המרכזי שיעמדו על כ-120 מיליארד.

מה בדיוק המשמעות של החבילה המוניטרית של הבנק המרכזי? למעשה, כמו בנק ישראל, הבנק האירופי רוכש אג"ח ממשלתיות, אבל לא מהממשלה עצמה, אלא ממשקיעים פרטיים שרוכשים אותן מהממשלה.

בדרך זו מוריד הבנק את עלות ההנפקה בעבור הממשלה. אם המשקיעים יכולים להיות בטוחים שיוכלו למכור את האג"ח לבנק המרכזי, אין סיבה שיפחדו לרכוש אותו, והביטחון משמש ערובה לכך שמחיר ההנפקה יהיה נמוך.

בסופו של דבר אחרי הסיבוב אצל המשקיעים בשוק החופשי, הבנק המרכזי הוא זה שמחזיק בחוב הממשלתי. מהנקודה הזו, שירות החוב של הממשלה מתבצע מול הבנק, ותשלומי הריבית מגיעים אליו.

מצג שווא של שוק חופשי

אז מה משמעות העובדה שרכישות הבנק המרכזי צפויות להיות גדולות יותר מההנפקות הממשלתיות? ברמה הטכנית דבר לא משתנה. אלא שמצג השווא נחשף: ממשלות מנפיקות אג"ח, שנרכש על ידי משקיעים פרטיים, שמעבירים אותו הלאה במהלך ידוע מראש לבנק המרכזי, כדי להרוויח מפערי הריבית.

מאז שנות השמונים, החוכמה המקובלת בקרב כלכלנים ומנהיגים בעולם כולו הוא שרכישות ישירות של אג"ח ממשלתי על ידי הבנק המרכזי הן אסורות, ועלולות להוביל לאינפלציה. בישראל אפילו חוקק תיקון לחוק בנק ישראל בשנת 1985 שאוסר במפורש מימון של בנק ישראל את הוצאות הממשלה. הבנק המרכזי של אירופה, אחד הבנקים השמרניים בעולם, בוודאי לא מתכוון לפרוץ את הכלל הקדוש.

באירופה מצאו דרך לעשות הצגה של שוק חופשי, בזמן שלמעשה הבנק המרכזי הוא זה שמממן את הוצאות הממשלה. המשקיעים שיקנו את האג"ח הממשלתי שיונפק בשוק מכירים את הנתונים טוב יותר מכולם, ויודעים בוודאות שהבנק המרכזי יהיה נחוש לרכוש מהם את אגרות החוב שהם רכשו מהממשלה.

המשקיעים בשוק החופשי מתפקדים כתחנת ממסר של הון. הם רוכשים את אגרות החוב, מעבירים הלאה לבנק המרכזי, וגוזרים קופון על הדרך.

למה שהבנק לא יספק הון ללא ריבית?

השלב הבא של ההצגה יגיע כשממשלות אירופה ימשיכו לשלם ריבית לבנק המרכזי כתוצאה מהסיבוב הזה. אקט חסר היגיון לחלוטין היות שלבנק המרכזי, המנפיק את המטבע, אין כל צורך בריבית שמשלמת המדינה ואשר מכבידה על תקציבה.

בטווח הארוך, הציבור באיחוד האירופי עשוי לשאול את עצמו ובצדק: אם הבנק המרכזי יכול לספק את ההון הדרוש לממשלה כדי לתפקד ואין לו צורך בתשלומי ריבית, מדוע שלא יספק לו את ההון הזה כשגרה, וללא עלות?