למרות נסיגות ושיבושים עקב זנים חדשים של נגיף הקורונה, 2021 התבררה כשנה חיובית לכלכלות ולשווקים ברוב חלקי העולם. הצמיחה עלתה על הפוטנציאל אחרי מיתון עמוק ב-2020, והשווקים הפיננסיים רשמו התאוששות מרשימה.
תמונת המצב הזו נכונה במיוחד לארה"ב, בה שווקי המניות הגיעו לשיאים חדשים, בין היתר בזכות המדיניות המוניטרית המשוחררת במיוחד של הפדרל ריזרב (למרות שבנקים מרכזיים בכלכלות מתקדמות אחרות אימצו גם הם מדיניות תומכת במיוחד).
אבל 2022 צפויה להיות קשה יותר. המגיפה לא הסתיימה. האומיקרון אולי לא קטלני כמו זנים קודמים (במיוחד במדינות עשירות עם שיעור מחוסנים גבוה) אבל הוא הרבה יותר מדבק. המשמעות של זה היא שמספרי האשפוזים ומקרי המוות יישארו גבוהים. חוסר הוודאות וההימנעות מסיכונים שיבואו בעקבות זאת, יורידו את רמות הביקוש ויחריפו את צווארי הבקבוק בשרשרת האספקה.
הבעיות בשרשרת האספקה, עודפי החיסכון, הביקושים העצורים והמדיניות המוניטרית והפיסקלית המרחיבה, הזינו את האינפלציה בשנת 2021. רבים מהבנקים המרכזיים, שהתעקשו שגל האינפלציה הוא חולף, מודים כעת שהוא יימשך. הם מתכננים, בדרגות שונות של דחיפות, לבטל בהדרגה מדיניות מוניטרית לא שגרתית כמו הרחבה כמותית כדי שיוכלו להתחיל לנרמל את שיעורי הריבית.
נחישותם של הבנקים המרכזיים תיבחן אם מדיניות העלאת הריבית תוביל לזעזועים בשווקי איגרות החוב, האשראי והמניות. עם הצטברות כל כך משמעותית של חוב פרטי וציבורי, יכול להיות שהשווקים לא יצליחו לעכל עלייה בעלויות של לקיחת הלוואה.
אם התגובה של השווקים תהיה התקף זעם, הבנקים המרכזיים ימצאו עצמם במלכודת חוב וסביר להניח שישנו שוב כיוון. מהלך כזה צפוי לגרום לציפיות האינפלציה לנסוק, ולהפוך אותה לתופעה קבועה ויציבה.
שלושה סיכונים גיאופוליטיים ומערכתיים
השנה החדשה תביא עימה גם סיכונים גיאופוליטיים ומערכתיים מתעצמים. בחזית הגיאופוליטית, כדאי לשים לב לשלושה איומים עיקריים.
ראשית, רוסיה נערכת לפלישה לאוקראינה, ונותר לראות אם המשא ומתן על הסדר ביטחון אזורי חדש יצליח למנוע את הסלמת המצב. למרות שנשיא ארה"ב ג'ו ביידן הבטיח להגביר את הסיוע הצבאי לאוקראינה ואיים בהחרפת הסנקציות נגד רוסיה, הוא גם הבהיר שהוא לא יתערב ישירות כדי להגן על אוקראינה מפני מתקפה.
אבל הכלכלה הרוסית עמידה יותר לסנקציות מאשר בעבר, כך שאיומים כאלה לא ירתיעו את נשיא רוסיה ולדימיר פוטין. אחרי הכל, חלק מהסנקציות המערביות, כמו מהלך לחסימת צינור הגז נורד סטרים 2, עוד עלולות להחמיר את המחסור באנרגיה של אירופה עצמה.
שנית, המלחמה הקרה בין סין לארה"ב מתקררת. סין מגבירה את הלחץ הצבאי שלה על טייוואן ובים סין הדרומי (שם מבעבעות מחלוקות טריטוריאליות רבות), והניתוק הכללי בין הכלכלה הסינית לאמריקנית תופס תאוצה. לאורך הזמן, להתפתחות כזו יהיו השלכות סטגפלציוניות.
שלישית, איראן היא כעת מדינת סף גרעינית. הוא מעשירה במהירות אורניום לרמה קרובה לזו שנחוצה כדי לייצר ממנו נשק. במקביל, המשא ומתן על הסכם גרעין חדש או מחודש תקוע.
כתוצאה מכך, ישראל שוקלת תקיפה של מתקני גרעין איראניים. היה וזה יקרה, ההשלכות הסטגפלציוניות צפויות להיות גרועות מהזעזועים הגיאופוליטיים סביב הנפט שהעולם חווה בשנים 1973 ו-1979.
ההשלכות האמיתיות של שינויי האקלים מערערות את המצב עוד יותר
השנה החדשה מביאה עמה גם כמה חששות מערכתיים. ב-2021, גלי חום, שריפות, בצורת, הוריקנים, שיטפונות, סופות טייפון ואסונות נוספים חשפו את ההשלכות האמיתיות של שינויי האקלים.
פסגת האקלים של האו"ם, COP26, שנערכה בגלזגו, הציעה בעיקר הצהרות והותירה את העולם צועד בדרך להתחממות הרסנית של 3 מעלות צלזיוס במאה הנוכחית. הבצורות כבר גרמו לעלייה מסוכנת במחירי המזון, וההשפעות של שינויי האקלים ימשיכו להחמיר.
וכאילו לא די בכך, הדחיפה האגרסיבית לכלכלה דלת פחמן מובילה לתת-השקעה בכושר הייצור של דלק מאובנים עוד לפני שיש היצע מספק של אנרגיה מתחדשת. לאורך זמן, הדינמיקה הזו תביא למחירי אנרגיה גבוהים. יתרה מכך, זרם פליטי האקלים לכיוון ארה"ב, אירופה וכלכלות מתקדמות אחרות יגדל, בזמן שמדינות אלה סוגרות את הגבולות.
על רקע כל אלה גובר חוסר התפקוד הפוליטי, הן בכלכלות המתקדמות והן בשווקים המתעוררים. בחירות אמצע הקדנציה בארה"ב עשויות להציע הצצה מקדימה למשבר החוקתי, ואולי אף לאלימות פוליטית ישירה, שעלולים להתפרץ לאחר הבחירות לנשיאות ב-2024.
ארה"ב חווה רמות חסרות תקדים של קיטוב מפלגתי, קיפאון פוליטי וקיצוניות, שכולם מציבים סיכון מערכתי חמור.
מפלגות פופוליסטיות (הן של הימין הקיצוני והן של השמאל הקיצוני) מתחזקות בכל העולם, אפילו באזורים כמו אמריקה הלטינית, שבהם לפופוליזם יש היסטוריה הרת אסון. בפרו ובצ'ילה נבחרו ב-2021 מנהיגי שמאל רדיקלי. ברזיל וקולומביה עשויות ללכת בעקבותיהן ב-2022. ארגנטינה וונצואלה יישארו על המסלול לחורבן פיננסי.
נורמליזציה של הריבית על ידי הפד ובנקים מרכזיים גדולים אחרים, עלולה לגרום לזעזועים פיננסיים בשווקים מתעוררים שבריריים כאלה, ובאחרים כמו טורקיה ולבנון. כל זה עוד לפני שהזכרנו את המדינות המתפתחות הרבות שמחזיקו יחס חוב שכבר לא בר קיימא.
החגיגה של 2021 לא תוכל להמשיך
בסיום 2021 השווקים הפיננסיים נותרו מבעבעים, אם לא רותחים ממש. גם ההון הציבורי וגם ההון הפרטי יקרים; מחירי הנדל"ן גבוהים בארה"ב ובכלכלות רבות אחרות; ועדיין יש שיגעון סביב מניות ממים, נכסי קריפטו וחברות SPAC (חברות רכישה למטרות מיוחדות).
תשואות איגרות החוב הממשלתיות נותרו נמוכות במיוחד, ומרווחי האשראי (גם בתשואה גבוהה וגם בדירוג גבוה) צומצמו, בין השאר בגלל תמיכה ישירה ועקיפה מהבנקים המרכזיים.
כל עוד הבנקים המרכזיים היו במצב של מדיניות לא שגרתית, החגיגה יכולה היתה להימשך. אבל בועות הנכסים והחוב עלולות להתרוקן מאוויר ב-2022, כשתתחיל החזרה למדיניות הרגילה.
יותר מזה, אינפלציה, צמיחה איטית וסיכונים גיאופוליטיים ומערכתיים עלולים ליצור את התנאים לתיקוני שוק ב-2022. יהיה מה שיהיה, המשקיעים צפויים להישאר דרוכים לאורך מרבית השנה הקרובה.
***
פרופ׳ נוריאל רוביני הוא מנכ"ל חברת הייעוץ הכלכלי Roubini Macro Associates ומייסד שותף של האתר TheBoomBust.com. המאמר פורסם גם ב-Project Syndicate.
