שוק המט"ח עבר אתמול (רביעי) יום סוער, עם ירידה חדה בשער הדולר, והתערבות של בנק ישראל שהביאה לשינוי מגמה. ביומיים האחרונים הגיע שער הדולר לשפל של 3.63 ש"ח, ירידה של 1.7% לדולר מול השקל בתוך יומיים תנודתיים. התחזקות כזו של השקל נחשבת לקיצונית בקנה מידה של יומיים.

בסביבות השעה 15:00 אתמול החליט בנק ישראל להתערב בניסיון לעצור את התחזקות השקל, וככל הנראה רכש מאות מיליוני דולרים, כדי להעלות את ערכו של המטבע. ניסיון זה הוכיח את עצמו, והחל משעה זו נרשמה החלשות בערך השקל מול הדולר, מגמה שהמשיכה עד סגירת השווקים, והדולר סיים את היום בערך של 3.66 ש"ח, עליה של 0.82%.

גם היורו נחלש באופן קיצוני ביומיים האחרונים והגיע ל-3.82 ש"ח לפני שבנק ישראל החל ברכישת המט"ח. עם זאת, גם היורו סיים את היום במגמת עלייה, בעקבות ההתערבות, והגיע ל-3.86 ש"ח. התחזקות זו של השקל מול סל המטבעות ממשיכה את מגמת החודשים האחרונים, ואף השנים האחרונות.

"מתקפה ספקולטיבית"

הרקע לתנודתיות החריפה בשערי המטבעות הוא מה התהליך הגלובלי המכונה "מלחמת המטבעות", המתנהלת בין בנקים מרכזיים ברחבי העולם, המייצגים את האינטרס המשקי של מדינתם. בין כל מגזרי הייצוא במדינות השונות בעולם מתקיים מאבק על ערך המטבע. כך, כל יצואן מעוניין בערך נמוך של המטבע המקומי, וערך גבוה של המטבע בו הוא מוכר את סחורתו. באופן זה הכנסותיו מהמטבע הזר מתרגמים לערך גדול יותר במטבע המקומי, בו הוא משלם משכורות, על חומרי גלם וכו.

בנק ישראל טען בדו"ח החצי שנתי שהתפרסם בשבוע האחרון כי את העלייה בערך השקל יש לייחס למדיניות המרחיבה במטבעות העולמיים, המורידים את ערכם. עם זאת, ישנם פעילים בשוק המט"ח הטוענים כי הסיבה להתחזקות השקל היא דווקא פעילות של ספקולנטים – סוחרים במטבעות חוץ – בשוק הישראלי.

לטענתם, דו"ח בנק ישראל לא הראה סימנים של התעקשות להיאבק בתופעת הספקולציה בשקל, דבר שחיזק את האטרקטיביות של ישראל כיעד השקעה ספקולטיבי. המשנה לנגידת בנק ישראל, נדין בודו-טרכטנברג, אמרה היום כי "ערכו של השקל לא משקף את מצבה האמיתי של הכלכלה הישראלית", ותלתה גם היא את הייסוף בספקולציה בשקל.

מהי ספקולציה בשקל?

ספקולציה במטבע היא פעילות של רכישה ומכירה של מטבעות, בלי קשר לייצוא ויבוא סחורות. מטרת הספקולנט היא להרוויח מעלייה קצרת טווח בערך המטבע אותו קנה, ולמכור אותו בשיא ערכו. כך עושים מרבית הספקולנטים את רווחיהם מפעילות בשווקים. הספקולנט הוא בדרך כלל אזרח זר או מוסד פיננסי זר, הקונה שקלים במטבע זר.

פעילות זו מעלה את ערך השקל, היות והמשקיעים הזרים קונים שקלים בדולרים. אקט זה מגדיל את כמות הדולים המוצעים בשוק הישראלי ומוריד את הכמות היחסית של השקלים. לפי היגיון ההיצע והביקוש, כשיורד ההיצע של השקלים עולה ערכם.

בנוסף, האינטרס המובהק של המשקיע הספקולטיבי הוא העלאה של ערך השקל, כדי למכור אותו ברווח גדול כמה שיותר. כך, יפעל הספקולנט כדי להעלות את ערכו של השקל במסגרת יכולתו.

פעילות ספקולטיבית מתאפיינת גם בתנודתיות גדולה יותר של ערך השקל. ספקולנטים נוטים לרצות למכור את השקלים אותם קנו תוך שעות או ימים ספורים, וברגע שאותם ספקולנטים מוכרים את השקלים שלהם וקונים תמורתם דולרים, יורד ערכו של השקל בקיצוניות. עסקאות ספקולציה גדולות עלולות להוביל לתנודתיות רבה בשוק המקומי.

עפ"י דו"ח ינואר של בנק ישראל, 34.3% מהמסחר בשקל נעשה ע"י זרים. עסקאות אלו הן עסקאות ספקולטיביות של מוסדות פיננסיים זרים, הרואים פוטנציאל רווח קצר טווח בישראל. בשנים האחרונות ניכרת ירידה בהיקף המסחר הספקולטיבי בשקל, אך בחודשים האחרונים החלה עלייה הדרגתית בה. לצורך ההשוואה, בינואר 2010 קרוב ל-70% מהמסחר נעשה בידי ספקולנטים זרים, לעומת 34.4% היום. החל מיולי 2016 ניכרת עליה של כ-5% בפעילות ספקולטיבית זרה.

"מיסוי של תנועות קצרות טווח"

"התערבות בשוק המט"ח על השולחן ונמשיך להתערב אם נחשוב ששער החליפין פוגע בכלכלה" אמרה בודו-טרכטנברג היום, בתגובה לייסוף. מהלך התערבות של בנק ישראל היא קריטית לשמירת איזון במצבים בהם ערך השקל עולה באופן קיצוני. יש לציין כי מדיניות זו היא אפקטיבית, כפי שהוכח היום, כשהשקל נחלש לאחר רכישה מאסיבית של מט"ח ע"י בנק ישראל.

עם זאת, לטענת יצואנים רבים, אין במגמה זו כדי להפוך את מגמת הייסוף של השקל. בשבוע שעבר התבטאו נציגי התאחדות התעשיינים בדרישה "לגבש סל כלים פיסקאליים במטרה לאפשר למגזר העסקי להתחרות מול העולם".

בכך, דרשו התעשיינים להחיל מחדש את "רצועת האלכסון" – מדיניות שבוטלה ב-2005, ומגדירה תחום של ערך השקל שמעבר אליו חובה על בנק ישראל להתערב. על פי מדיניות רצועת האלכסון, אם יעלה או ירד השקל מחוץ לתחום המוגדר מראש, על בנק ישראל לבצע פעולה מידית להחזרת ערכו. ויסות שכזה של ערך המטבע עשוי להרתיע משקיעים ספקולנטים כיוון ששולי הרווח מהמסחר בשקל יצומצמו.

צעד נוסף העשוי להרתיע ספקולנטים מהשקעה בישראל היא רכישות גדולות של מט"ח מצד בנק ישראל, ללא הודעה מראש. באופן זה, היחלשות השקל או התחזקותו יהפכו לבלתי ניתנות לחיזוי. ספקולנטים יחפשו בדרך כלל שווקים בהם הם יכולים להיות בטוחים שהמטבע יתחזק בטווח הקצר. תחת מדיניות רכישת מט"ח ללא הודעה מראש, לספקולנטים לא יכולה להיות וודאות כזו לגבי השקל. מדיניות זו יושמה החל מ-2008 בישראל, וניכרת יציבות יחסית בערך השקל בהתאמה לתקופה זו.

צעד אפשרי נוסף העומד לרשות מקבלי ההחלטות בישראל – ככל שהם מעוניינים כלל להגן על המגזר התעשייתי ועל היצואנים – הודגש על ידי שאולי כצנלסון, הכלכלן הראשי של מכון היצוא שאמר כי "יש לבדוק סיבות נוספות למגמת הייסוף בשקל ולוודא אם יש שחקנים נוספים שלוחמים על השקל, כמו גורמים שמתעניינים בהשקעות פיננסיות קצרות טווח. אם יש פעילות כזאת – בהחלט ראוי לחשוב על מיסוי של תנועות קצרות טווח".

מיסוי של תנועות הון קצרות טווח הוצע בעבר על ידי הכלכלן ג'יימס טובין (Tobin), זוכה פרס הנובל. טובין הציע להטיל מס על קנייה ומכירה של מטבע, אשר שיעורו גדל ככל שזמן החזקת השקל מתקצר. מטרת מס זה היא להרתיע ספקולנטים, המעוניינים בדרך כלל להחזיק את השקלים אותם הם רוכשים לזמן קצר מאוד – עד עליית ערכם באופן מקסימלי. תחת מדיניות מיסוי זו, מסחר שכזה בשקלים עשוי להפוך ללא כדאי, ולהרחיק מישראל משקיעים ספקולטיביים. עם זאת, שיעור המס על השקעה לאורך זמן יהיה זניח, ואין חשש כי המס ירחיק משקיעים המעוניינים בהשקעה ארוכת טווח בכלכלה הריאלית בישראל.