פורום 'שווי הוגן' המתכנס באוניברסיטת רייכמן הוא מעין קבינט מומחים לא רשמי של שוק ההון הישראלי. סביב שולחן אחד מתכנסים בכירי המשק – ראשי חברות, בנקאים, רגולטורים ואנשי אקדמיה – בראשות פרופ' אמיר ברנע ורו"ח שלומי שוב. במפגש שנערך ב-9 בדצמבר 2024, העלו המשתתפים סוגיות בוערות ומטרידות על שוק הנדל"ן, וסיפקו אמירות שלא הופיעו בעיתונים, ואמורות לגרום לכל ישראלי להחסיר שינה. כן, גם לישראלים עייפים שמורגלים למציאות קיצונית.

המפגש התמקד בהלוואות הקבלן. הלוואות קבלן הן כלי מימון מיוחד בשוק הנדל"ן הישראלי. בעסקה רגילה, רוכש דירה נדרש לשלם את מרבית הסכום בעת החתימה על החוזה, בדרך כלל באמצעות הון עצמי ומשכנתה. לעומת זאת, בהלוואת קבלן הרוכש משלם רק אחוז קטן מערך הדירה בעת החתימה (למשל 10% או 20%), והיתרה משולמת רק בסיום הבנייה, כעבור שנתיים-שלוש. במועד המסירה הרוכש נדרש לקחת משכנתה כדי לשלם את יתרת הסכום. היחסים בין התשלום הראשוני לתשלום הדחוי משתנים מאוד – החל מ-20:80 (20% בהתחלה, 80% במסירה), דרך 10:90, ועד 5:95.

לאחרונה הלוואות הקבלן מעוררות לא מעט רעש. התקשורת עוסקת בהן בהרחבה, סקירות משרד האוצר מציירות תמונה של לווים שספק אם יצליחו להשלים את הרכישה ובנק ישראל הביע דאגה לגבי הסיכונים שהן מציבות למערכת הפיננסית. החשש כפול: ברמת הפרט, אלפי משפחות שלקחו על עצמן התחייבויות של מיליוני שקלים עלולות למצוא את עצמן בעוד שנתיים-שלוש ללא יכולת לקבל משכנתה ולהשלים את הרכישה.

ברמה המערכתית, כשיותר מ-70% מהעסקאות החדשות מבוססות על הלוואות קבלן, גל של ביטולי עסקאות עלול להוביל לירידת מחירים חדה ולזעזע את יציבות ענף הנדל"ן כולו. היקף הלוואות הקבלן גדל במהירות, והבנקים כבר מתאימים את עצמם למציאות החדשה. לדברי משה פרידמן, שמאי מקרקעין בכיר ודובר בפורום, הבנקים פנו למשרדי השמאים וביקשו לעדכן את התזרימיים הצפויים כך שישקפו מכירה של 50% מהדירות בתנאי 20:80.

את רו"ח שלומי שוב, ראש תוכנית החשבונאות באוניברסיטת רייכמן, זה מדאיג: "היום הלוואות הקבלן קיבלו תאוצה מטורפת, ממה שאני מבין משהו כמו 70%-80% מהעסקאות כיום! זה יכול להתחיל מצעירים שקפצו מעל הפופיק ובנו על ירידת הריבית ולא יוכלו להשלים את החוזים, ואז זה עלול להיות כדור שלג – ירידת מחירי דירות שמוביל לגל ביטולים נוספים וכך הלאה."

המדינה לא מתערבת

למרות הדיבורים הרבים על הסיכונים הגלומים בהלוואות קבלן, עד כה לא ננקטו צעדים ממשיים לבלימתן. בנק ישראל פרסם הנחיות שמטרתן לוודא שהבנקים מבצעים בדיקות מעמיקות כדי לוודא שלווים מסוגלים לעמוד בתנאי ההלוואה. בין היתר, על הבנקים לוודא שלרוכשים יש הון עצמי של לפחות 25% עד מועד המסירה, ושהם יכולים לעמוד בתשלומי המשכנתה העתידיים. עם זאת, הנחיות אלו מעולם לא נחשפו לציבור, ולא ברור כיצד הבנקים מיישמים אותן בפועל.

ראול סרוגו, יו"ר התאחדות הקבלנים, הסביר במפגש שלמרות דיווחי התקשורת על כך שבנק ישראל עוצר את הלוואות הקבלן, הוא כלל לא התערב: "בנק ישראל הגיע למסקנה, אחרי שהוא בדק, והחליט לא להתערב. אני אישית דיברתי עם המפקח על הבנקים לפני שהוא נפגש עם סקטור הנדל"ן של כל הבנקים המסחריים. היו כותרות, ואולי זה קצת הטעה אתכם".

 "יש פה מאפיינים שמתחילים להזכיר סאב-פריים"

הדאגה מההיקף והסיכון מקבלת משנה תוקף כשאלי אלעל, מנכ"ל קבוצת 'שווי הוגן', מצביע על דמיון מטריד למשבר הסאב-פריים האמריקאי: "יש פה מאפיינים שמתחילים להזכיר סאב-פריים, אני חושש שעם ישראל נוהר בהמוניו לעסקאות עתידיות, הרבה פעמים בלי דעת. מתעסקים עם נגזרים פיננסיים על נכסים לא הומוגניים, לא שקופים, פעמים רבות מדי ללא חיתום, ועם מרכיבי סאב-פריים די ניכרים."

אלון גלזר, סמנכ"ל לידר שוקי הון, התריע: "החשיפה של הבנקים לנדל"ן עלתה בעשור האחרון מ-40% וקצת לקרוב ל-55% מהתיק שלהם". במילים פשוטות, הבנקים בישראל הופכים לתלויים יותר ויותר בשוק הנדל"ן. אלעל, בהתבטאות כנה, הוסיף: "אני מרגיש לא בנוח עם דחיפת דירות ואשראי לרוכשים שאין להם יכולת אמיתית לעמוד בזה. זה לא רק סיכון – זה מתכון למשבר".

בעסקאות 20:80 אין חיתום

המונח "חיתום מלא" עלה פעמים רבות בדיון. חיתום הוא תהליך שבו נותן האשראי בודק בקפדנות שהלווה אכן יכול לעמוד בהחזר ההלוואה. כשדוברי הפורום הביעו את דאגתם לגבי הבעייתיות שבחיתום הם סיפקו כמה אמירות שאין דרך לתארן מלבד שערורייתיות.

רו"ח שלומי שוב: "אתם יודעים – האבסורד הוא שבעסקאות של 10:90 בגלל הלוואת הקבלן יש לפחות חיתום, ודווקא בעסקאות 20:80 שלא בכולן יש הלוואות קבלן (בשל היעדר האילוץ של ה-15% כאמור) אין בהכרח חיתום וכל רוכש יכול להיכנס אליהן".

כששוב מדבר על "האילוץ של ה-15%" הוא מתייחס לדרישה של הבנקים שהרוכש יוכיח שיש לו לפחות 15% הון עצמי זמין לפני קבלת הלוואת קבלן. בעסקאות 20:80, התשלום הראשון מגיע מההון העצמי של הרוכשים, ולכן מתאפשר לרוכשים להיכנס לעסקאות ללא בדיקות מקיפות. ואדים פורטנוי, יועץ עסקי בכיר, אפילו יותר פסימי לגבי החיתום: "מה שלדעתי לא הוגדר בדיון הוא המונח 'חיתום מלא'. כאשר אנחנו, הכלכלנים, אומרים 'חיתום מלא' של הלקוח, אנחנו מתכוונים שהרוכש, במקביל למשא ומתן על ההסכם עם היזם, עובר חיתום אשראי בבנק ומקבל אישור עקרוני לקבלת משכנתה.

"נראה שבשפת יזמי נדל"ן, כאשר מדובר על העסקה מסוג 80:20 או 90:10, שבה עיקר התמורה ישולם בעוד שלוש-ארבע שנים, ב'חיתום מלא' שהם עושים הכוונה למילוי שאלון לקוח שבו הוא מצהיר כיצד בכוונתו לשלם את התמורה ותו לו. הרוכש מבצע עסקה כאשר עליו לשלם 80%-90% מהתמורה בעוד כמה שנים בלי שנבחן בעיני נותן אשראי מקצועי."

"המחירים יעלו אבל אולי יבוא ברבור שחור"

למרות כל הדיבורים על חיתום – או היעדרו – נראה שהבעיה המרכזית אינה רק אם רוכשי הדירות יכולים לעמוד בתשלומים, אלא מה יקרה כשיתברר שחלקם הגדול לא יוכל. הדיון בפורום חשף תמונה מדאיגה: מערכת שלמה שמתבססת על הנחה אחת בלבד – שהמחירים ימשיכו לעלות.

סרוגו ניסה לשדר רוגע לגבי מצב השוק. "בשורה התחתונה, הצורך עדיין קיים. יש הבדל בין צרכים לבין ביקוש. הצורך הוא אדיר. הביקוש הכבוש, כמו קפיץ שדורכים אותו, מתישהו הוא יתפרץ, ואז נראה קפיצה במחירים."

אבל רגע אחרי ההצהרה הבוטחת, הוסיף, כמעט כלאחר יד: "איפה הסכנה? הסכנה כאן היא אם יהיה לנו פה ברבור שחור. זאת אומרת, אם יהיה ברבור שחור של צניחה במחיר". ברבור שחור מתאר אירוע בלתי צפוי וקטסטרופלי – אבל מה שמצייר כאן סרוגו נשמע רחוק מלהיות מפתיע.

הוא בעצמו מתאר את הדרך למשבר במדויק: "אותם אלה שקנו ב-10:90, הרי הם חתמו על חוזה, זו לא אופציה. הם אומרים, אני אשים 10% הון עצמי, את זה יש לי. כשנגיע לסוף הבנייה, כנראה מחירי הדירות יעלו בעוד שנתיים ב-10% נוספים, אני אמכור את הדירה ואעשה 100% על הכסף שלי בשנתיים."

סרוגו מזהיר שאם המחירים לא יעלו אלא ירדו, "אותם אנשים לא יעמדו ב-90%, יהיו ביטולי הסכמים, מחירי הדירות יירדו והיזם עלול להיקלע לבעיה". פתאום הברבור השחור נראה כמו ציפור רגילה לחלוטין.

"המדד יישאר כמו שהוא"

בדיון על הלוואות הקבלנים עלתה סוגיה מרכזית: מדד מחירי הדירות אינו משקלל את הטבות המימון שמציעים הקבלנים עקב הלוואות הקבלן. רו"ח שלומי שוב מציין כי בניתוח שערכו, הגיעו "לדיסקאונט של 2.3%-7%", אך זה רק חלק מהסיפור. "אם נוסיף את מגוון ההנחות הנוספות שניתנות באופן דומה, אפשר להגיע בקלות כיום להנחה אפקטיבית של 10% ממחיר הדירה לפחות". פער ניכר זה נשאר מחוץ לנתוני המדד הרשמי ומעורר שאלות לגבי יכולתו לשקף נאמנה את מחירי הדירות האמיתיים בשוק.

דורון סייג, מנהל מדד הדיור ונציג הלמ"ס בדיון, התייחס לכך וטען שהמדד הנוכחי אינו משקלל את ההטבות מתוך מחויבות לשמירה על אחידות עם המתודולוגיה העולמית: "ההטבות הללו קיימות בכל העולם, ולא ידוע לי על מדינה שמשקללת אותן במדד המחירים. אנחנו רוצים לשמור על אחידות עם המתודולוגיה העולמית ולכן המדד הנוכחי יישאר כפי שהוא". הוא הסביר שלצד המדד יתפרסם מדד ניסיוני נוסף.

אפשר לתהות עד כמה ההשוואה לעולם רלוונטית למצב הייחודי בישראל. השוק המקומי, כאמור, מתאפיין בתופעה ייחודית של תלות בהטבות מימון נרחבות, שמענו כאן על בנקים שביקשו שהשמאים להניח שכ-50% מהעסקאות יתבצעו בזכות הלוואות הקבלן. האם זה המצב במדינות אחרות? ייתכן שבמדינות אחרות אין צורך לשקלל את ההטבות במדד המחירים, פשוט משום שהן לא רכיב עד כדי כך מרכזי בעסקאות הנדל"ן שם?

האם דירה היא אופציה

בדיון על הלוואות הקבלנים שאל פרופ' אמיר ברנע, יו"ר דירקטוריון במגדל ביטוח וראש הפורום, אם רכישת דירה היא למעשה רכישת אופציה. כלומר, נשאלת השאלה אם הרוכשים שמשלמים סכום התחלתי קטן יחסית למעשה קונים לעצמם את הזכות – אבל לא את החובה – להשלים את העסקה בעתיד. במקרה של ירידת מחירים חדה, הם יכולים פשוט לוותר על העסקה ולספוג את הפסד המקדמה.

סרוגו דחה את הרעיון על הסף: "זו לא אופציה. יש פה חוזה שהדייר חותם עליו. כשהוא חותם, הוא מחויב".

התשובה לשאלה תוכרע כנראה בבית המשפט. לגיל כץ מארנסט יאנג יש דוגמה מעניינת מחו"ל: "קח לדוגמה את קנדה, כי אני מכיר את זה מקולגות שלי בחו"ל. בקנדה, ב IFRS-15-הייתה להם התלבטות קשה אם באמת מכירים בהכנסה לפי התקדמות, או רק במסירה. ושם ההבנה הייתה שיש בהסכם אי-בהירות משפטית. הם הלכו אגב לכיוון אחר, מכירים בהכנסה רק במסירה. לא יודע להגיד לך מה יותר נכון ומה לא נכון."

כלומר, בקנדה כבר הבינו שיש בעיה משפטית עם החוזים הללו והחליטו להכיר בהכנסה רק במסירת הדירה. בישראל, לעומת זאת, ממשיכים להכיר בהכנסה לפי התקדמות הבנייה – החלטה שעלולה להתברר כשגויה אם וכאשר יגיעו המקרים הראשונים לבית המשפט.

על אי-הבהירות שבחוזים מדבר דורון זונדר, סמנכ"ל כספים של בוני התיכון: "האמת צריכה להיאמר – אנחנו חווים במשרדי המכירות שבאים רוכשים עם חוזים של קבלנים אחרים, שנותנים לרוכשים אופציות לבטל חוזה. אז הרוכש בא, הוא חושב שנתנו לו אופציה לבטל חוזה, אנחנו מבקשים לראות את זה. אנחנו קוראים את המלל ורואים בתוך המלל שמאוד מאוד מאוד קשה לצאת מהעסקה, גם אם דייר כזה חושב שהוא יכול לעשות את זה".

גם גיא טביביאן, ראש המחלקה המקצועית בדלויט, טען שלא מדובר באופציה, משום שקיימת זכות אכיפה בחוזים. אבל ברנע ענה לו: "אבל אין חיתום, אני לא מבין מה שאתה אומר. מה המשמעות של זכות אכיפה אם אין חיתום? אם בבנק נותנים לך אשראי, אז יש לו זכות חוקית לגבות את האשראי. אם הוא לא עובר הליך של חיתום, הוא לא בודק אם יש לך יכולת החזר, אז ברור שהבנק ייכנס לבעיה."

עופר ינקוביץ' מווקסלר ברגמן ושות' מצביע על נקודת תורפה נוספת בחוזים: "אנחנו יודעים שבחלק מהחוזים כיום יש קביעה מפורשת שאם יש עיכוב מתמשך שלא בשל כוח עליון אז מעבר לזכאות לפיצוי, מנקודת זמן מסוימת קיימת לרוכש זכות לביטול החוזה". לגבי 'כוח עליון' הוא מזכיר: "הרי הקורונה והמלחמה לא הוגדרו רשמית 'כוח עליון', מה גם שהבנתי שהייתה הקשחה בנושא בחוק המכר בשנה-שנתיים האחרונות".

כלומר עיכוב במסירת הדירה, רעיון שלא נשמע מופרך במציאות של מחסור בפועלים ואיום תמידי במלחמה שתשבית את המשק, יכול לשחרר את הרוכשים מהחוזה. כאן כדאי להתעכב ולחשוב על הירידה בהתחלות בנייה שהקבלנים כל הזמן מזהירים ממנה. נראה שאם הבנייה תתעכב, הקבלנים מסתכנים במה שמסתמן כמפחיד מכל עבורם – כרטיס יציאה לרוכשים מהחוזים. כך שאולי החשש הזה מהאטה בהתחלות בנייה אינו דרמטי כפי שמנסים לצייר?

אם חלילה וחס לא יאכפו את החוזה על גברת כהן

נראה שהאפשרות שבמועד המסירה חוזים לא ייאכפו ממש מטרידה את משתתפי הפורום. "מה יקרה בסוף היום בהיבט החשבונאי?", שואל כץ, "אם יגיעו למה שנקרא ליום פקודה, האם באמת יאכפו את זה? כן או לא? אני לא יודע, אני רק מנסה לחשוב מה תהיה ההשלכה, אם יתחילו לבוא חלילה וחס פסקי דין או החלטות שלא אוכפים על גברת כהן או על אדון כהן מחדרה את קיום ההסכם. מה זה יעשה בדוחות רווח והפסד של כל היזמים בישראל?"

ברור שלא מדובר על חשש לנפילת משפחות או פגיעה כלכלית ברוכשים. החשש העיקרי כאן הוא מדוחות כספיים בצבע אדום. מה יקרה אם שופט יחליט להציל את גברת כהן מחדרה? מחשבה בלתי נסבלת.

הפתרון: סבתא

כשמתברר שהרוכשים אולי לא יצליחו לעמוד בהתחייבויותיהם לרכישת הדירה, יש לקבלנים פתרון: המשפחה. כפי שאמר זנדר בדיון: "אנחנו עושים לרוכש חיתום פנימי תוך כדי תהליך המכירה. בתהליך המכירה שואלים אותו: איך אתה מתכוון להשלים את הדירה? יש תיעוד לזה! הוא לא יכול להגיד אחרי זה 'אני לא הבנתי, לא אמרו לי'. יש חוזה, ואני לא רואה בית משפט שיבוא ויגיד שהחוזה לא בר-אכיפה כי זה ימוטט פה מערך שלם."

והפתרון? לגייס את כל המשפחה כדי לשמור על המחירים הגבוהים: "רוכש נשאל ואומר 'יש לי יכולת ואני צריך לבצע את הפעולות הבאות', ורושמים את זה. אם הוא לא יעמוד בזה, הוא יביא את אימא שלו, את האחים שלו, ואת כולם יחד כדי להציל את העסקה. אנחנו אכלסנו עכשיו פרויקט של 80:20 וכולם התייצבו כמו תותחים, גמרו חשבון ושלום, תודה רבה."

המסר ברור: כדי שהמערכת לא תקרוס רוכשים יידרשו לחלוב את המשפחה כדי לעמוד בהתחייבויות. על זה המערכת הפיננסית מסתמכת.

הם מפחדים

בסקירה האחרונה של משרד האוצר חוזרים אותם נתונים שהופיעו ברוב הסקירות מתחילת המלחמה: מבצעי המימון, כלומר הלוואות הקבלן, הם אלה שמסבירים את ההתאוששות במספר הרכישות של הדירות החדשות. ואת אותן דירות, בדרך כלל בדרום רוכשים מרוויחי שכר נמוך שבכלל לא מתגוררים באזור שבו הם רוכשים. כלומר מדובר בסוג של משקיעים המהמרים על עליות מחירים, וסביר שרבים מהם לא יוכלו להשלים את הרכישה. הם "גברת ואדון כהן" שהתייחסו אליהם בפורום, והם מפחידים את בכירי שוק הנדל"ן.

החשש המרכזי הוא שבתי המשפט, הרגולטורים, ואולי אפילו הפוליטיקאים, יחליטו להתערב לטובת הרוכשים. ייתכן שהם ימצאו דרכים להקל על הציבור ולהיחלץ מההסכמים הממולכדים הללו – הסכמים שנחתמו במציאות שבה לא ברור אם הרוכשים הבינו את מלוא הסיכונים שהם נוטלים על עצמם.

הפחד הזה אינו מקרי. הוא נובע לא רק מהמנגנונים הרעועים של העסקאות, אלא גם מהתפיסה הציבורית שהולכת ומתחדדת – תפיסה שמבינה שהסיכון הונח כמעט כולו על כתפי הרוכשים. הדוברים בפורום לא הסתירו את החשש שלהם מכך ששופטים, בתקופה של משברים כלכליים וחברתיים, יעדיפו להגן על משפחות שלא יוכלו לעמוד בתשלומים ולא על דוחות הרווח וההפסד של היזמים.

אבל הפחד הזה מעיד גם על הזדמנות. זה הזמן לארגונים אזרחיים, עורכי דין וחברי כנסת להיערך למאבק. המערכת שמבוססת על מנגנונים שמניחים שהרוכשים ישלמו בכל מצב, אפילו על חשבון יציבותם הכלכלית, אינה חייבת להישאר כפי שהיא. יש מקום לדרוש שינויים שיבטיחו שהציבור לא ישלם את מחיר ההפקרות הרגולטורית, שיתעקשו שהבנקים והיזמים יישאו באחריות לסיכונים שנטלו בעצמם.

המאבק הזה צריך להתחיל עכשיו, לפני שהמציאות המשפטית תעוצב לפי לחצים של קבלנים ובנקים. לפני שהרוכשים יגלו, שוב, שהם אלה שנשארו להתמודד לבד עם התוצאות. אם יש כאן רגע של שינוי – עדיין יש סיכוי להילחם על מערכת שתשמור על הציבור במקום להפוך אותו לשחקן החלש ביותר בזירה.

טלי גולדרינג היא מרצה, מחנכת ועורכת וידאו