שינוי טקטוני בניהול המדיניות הכספית בעולם התרחש בחודשים האחרונים, עם פריצת שניים מהכללים הנוקשים ביותר בתאוריה המוניטרית. בכך, השתנה באופן מהותי תפקידם של הבנקים המרכזיים, כמעט ללא תשומת לב ציבורית.

הכלל הראשון שנשבר הוא הטאבו על עליה באינפלציה, כלומר על ירידה בערך הכסף.

עד לאחרונה היו הבנקים המרכזיים מונעים בכל מחיר חריגה מיעד האינפלציה על ידי העלאת ריבית, גם במחיר קיפאון בצמיחה ועלייה באבטלה. כיום מתקבע קונצנזוס שיש לאפשר חריגות באיפלציה, ובמקרים מסוימים אף למצוא דרכים להגבירה.

אישור ההצטרפות מהווה הסכמה לתנאי השימוש באתר

הכלל השני, שנפרץ גם הוא באופן תקדימי, קשור בעצמאות הבנק המרכזי ובהימנעותו מפיקוח על הקצאת ההון במשק.

על פי תפיסה זו, שהייתה נהוגה בעשורים האחרונים, תפקידו של הבנק המרכזי הוא לקבוע את רמת הריבית במשק, ולא יותר מזה. מאז פרוץ משבר הקורונה הולכות ומתרבות הדוגמאות למימון פעולות הממשלה דרך הבנק המרכזי, ולמתן הלוואות של הבנק המרכזי ישירות לגורמים שונים במשק, באופנים ובהיקפים שעד לאחרונה היה קשה להעלות על הדעת.

האמת היא שכבר יותר מעשור עסוקים הבנקים המרכזיים בפריצת הגבולות שנקבעו להם בארבעת העשורים הקודמים. בתהליך ההתאוששות ממשבר 2008, ובניסיון לעודד את הצמיחה האפסית, הזרימו הבנקים המרכזיים הגדולים טריליוני דולרים לשוק ההון, תוך כדי שמירה על ריבית נמוכה באופן היסטורי. אך משבר הקורונה שטרף שוב את הקלפים, דוחף את הבנקים המרכזיים לעשות צעדים מרחיקי לכת עוד יותר כדי למנוע קריסה כלכלית.

הבנק הפדרלי של ארה"ב: מימון ישיר וסובלנות לאינפלציה

הבנק המרכזי הגדול והחשוב ביותר בעולם, ה'פד' – הבנק הפדרלי של ארצות הברית, הוא הבנק שעשה את הפעולות הנועזות ביותר מאז תחילת משבר הקורונה.

(Tasos Katopodis/Pool via AP, File) ג'רום פאואל יו"ר הפד

מימון ישיר של עסקים ורשויות מקומיות
בלי הרבה רעש וצלצולים, הבנק הפדרלי אימץ מחדש מדיניות שלא נראתה מאז שנות ה-70: הלוואות ישירות לעסקים במצוקה. בחודש יולי הודיע הבנק הפדרלי כי יקצה 600 מיליארד דולר לטובת העניין.

אמנם ההלוואות נעשות דרך בנקים מסחריים, אבל הפד מתחייב לרכוש מהבנקים 95% מכל הלוואה, בתמורה לכך שיינתנו בריביות הנמוכות שנקבעות בפד. מדובר בדרך להוציא כסף זול ישירות מהבנק המרכזי לטובת סיוע לעסקים במצוקה, באופן שמהווה התערבות ישירה בשוק החופשי.

צעד חשוב ונועז לא פחות היה פתיחת האפשרות למדינות ורשויות מקומיות בארה"ב ללוות ישירות מהבנק המרכזי. הבנק הפדרלי אישר הלוואות של עד חצי טריליון דולר ישירות לעיריות וממשלות מקומיות ברחבי ארצות הברית.

שינוי שיטת חישוב האינפלציה
גולת הכותרת של שינוי המדיניות המוניטרית היא השינוי בשיטת חישוב האינפלציה של הבנק הפדרלי, עליו הודיע נגיד הפד ג'רום פאול לפני כשבועיים.

במקום לערוך מדידות חודשיות, ולדאוג לכך שבאף חודש לא תעלה האינפלציה מעל ל-2%, יעבור הפד למדוד את האינפלציה הממוצעת לאורך מספר חודשים. כך, הפד צפוי לאפשר לאינפלציה לעלות מעל היעד לחלק מהתקופה הנמדדת, מבלי לנקוט בצעדים שיצמצמו את היקף האשראי.

זה יכול להישמע כעניין טכני, אבל מדובר בנקודת מפנה דרמטית. עמידה קפדנית ביעדי האינפלציה, כפי שצויין לעיל, היא מעמודי התווך של תורת המדיניות המוניטרית של העשורים האחרונים. תחת המדיניות החדשה הבנק המרכזי יוכל לאפשר תקופות ארוכות יותר של צמיחה ותעסוקה מבלי לבצע העלאות ריבית.

הבנק האירופי המרכזי: הזרקת הכסף לצרכן הקטן

ה-ECB, הבנק המרכזי של גוש היורו, צעד גם הוא בחצי השנה האחרונה לטריטוריה שהיתה נחשבת דמיונית רק לפני חודשים ספורים. המשמעות של תכנית TLTRO, או בעברית "פעולות מחזור ארוך טווח ממוקדות", עליה הכריז הבנק, פשוטה יותר ממה שהיא נשמעת.

נשיאת הבנק האירופי כריסטין לגארד (AP Photo/Michael Probst)

כמו בישראל, הבנק האירופי המרכזי הציע לבנקים הזרמה מיוחדת של כסף בריבית נמוכה, אבל עם תנאי אחד חשוב: מי שמקבל את הכסף מחויב להלוות אותו לגופים לא פיננסיים, כלומר לעסקים ולמשקי בית. כך, למעשה, ממריץ הבנק המרכזי של אירופה את הכלכלה ומונע מצב בו ההרחבה הכמותית תיתקע אצל הבנקים שיגדילו את חסכונותיהם ולא תגיע לכלכלה הריאלית.

ה-ECB אפילו הגדיל והוסיף עוד תנאי: ככל שבנק מלווה יותר לציבור, כך הריבית שהוא נאלץ לשלם לבנק המרכזי על הזרמת הכסף יורדת.

בזמן שבישראל הבנקים נמנעים מהלוואות לציבור, ובנק ישראל נמנע מפיקוח ישיר על היקפי האשראי שמעניקים הבנקים למשק, באירופה הבנק המרכזי משחק על הגבול האפור של פיקוח והקצאת הון ישירה למשק, כפירה של ממש, לכאורה, בעקרונות השוק החופשי.

הבנק המרכזי הבריטי: מימון הוצאות הממשלה

הבנק המרכזי של בריטניה היה הראשון בעולם להכריז, כבר בתחילת אפריל, שיממן ישירות חלק מהוצאות החירום של הממשלה בעקבות משבר הקורונה. למעשה, מדובר בצעד נועז ביותר, ובשבירת טאבו של ממש בכל הנוגע לשמרנות המוניטרית, השלטת בניהול הכלכלה מאז שנות השמונים. בהתאם לגישה זו עוצבו מרבית החוקים שאוסרים על מימון הוצאות הממשלה על ידי הבנק המרכזי, כולל "חוק אי הדפסת כסף" בישראל.

יו"ר הבנק של אנגליה אנדרו ביילי (Tolga Akmen/Pool via AP)

משמעות הצעד של הבנק המרכזי בבריטניה היא הגדלת ה'אוברדרפט' של הממשלה בחשבון המרכזי. כלומר, הממשלה הבריטית תכנס ל"מינוס" גדול יותר, אך בשונה מהלוואות כספים, אין לכניסה לאוברדרפט עלות גבוהה בריביות, וגם אין מועד בו הממשלה צריכה "לסגור" את המינוס. צעד זה נותן לממשלה מקור תקציבי זמין ובלתי מוגבל בעזרתו תוכל להתמודד עם המשבר.

הבנק המרכזי של אוסטרליה: הבטחת יכולת המימון של הממשלה

מאז תחילת המשבר נפוצו שמועות שהבנק המרכזי של בריטניה והפד שוקלים שניהם לאמץ מדיניות של ביטוח תשואות, אבל הראשונה לעשות זאת בפועל הייתה אוסטרליה.

על אף ההפרדה הנוקשה הנהוגה בצמרת הבנקים המרכזיים בין המדיניות המוניטרית לתקציב המדינה, באוסטרליה פרצו את המחסום הזה עוד במאי. בשונה מבנקים המרכזיים האחרים, שפעלו באופן משמעותי בשווקים כדי להוריד את עלות גיוס החוב של ממשלותיהם אבל לא הודו שזו המטרה מאחורי הפעולות, הבנק המרכזי של אוסטרליה אמר זאת בגלוי.

נגיד הבנק האוסטרלי פיליפ לואי (AP Photo/Rick Rycroft)

המדיניות של הבנק המרכזי של אוסטרליה, שנקראת באנגלית YCC (Yield Curve Control- שליטה בעקומת התשואות) היא קודם כל הצהרתית. הבנק המרכזי מתחייב בגלוי לעשות את כל מה שביכולתו כדי לשמור על תשואות נמוכות לאגרות החוב (אג"ח) הממשלתיות. באופן ספציפי, הבנק המרכזי של אוסטרליה התחייב לעשות כל שנדרש כדי למנוע מהתשואות על אג"ח ממשלתית קצר טווח לעלות על 0.25%.

המשמעות היא ערבוב גלוי בין המדיניות המוניטרית לפיסקלית. בפועל, הבנק המרכזי עושה פעולות בשוק האג"ח כדי לפקח על מחיר החוב של הממשלה, ובכך להקל את גיוס החוב ולהקטין בפועל את הגירעון העתידי.