האם המפתח למשבר בשער המטבע נמצא בכלל מעבר לים? הדולר הגיע אתמול (שלישי) שוב לשפל חסר תקדים של 3.25 שקלים, הערך הנמוך ביותר מזה 12 שנה. הדולר החלש פוגע מאד ביצואנים ובתעשייה המקומית, ונראה שהצעדים בהם נוקט בנק ישראל – רכישת דולרים בנקודות שיא – לא מצליחות לשנות את המגמה.
ההשלכות הקשות של היחלשות הדולר הביאה את התעשיינים לערוך בשבוע שעבר כנס חירום, בו העלו כמה משתתפים טענה שעלולה להעיד על בעיה אסטרטגית ביחס למטבע הישראלי: בתוך התנאים הכלכליים שנוצרו – שער הדולר בישראל נקבע למעשה לפי התנודות בשוק ההון האמריקני, ולא לפי גורמים ממשיים שקשורים לשוק המקומי.
אם זה המצב, הכלכלה הישראלית נמצאת בבעיה: היחלשות השקל עלולה להחריף, ואין כלי מדיניות שימתנו אותה. בעבור התעשייה מוכוונת הייצוא שמרוויחה בדולרים ומשלמת בשקלים מדובר בהפסדי ענק, שתקבל ביטוי גם בפגיעה בצמיחה ובמשרות במשק.
המוסדיים סוחפים את הדולר
על פי התפיסה הכלכלית המקובלת, שער המטבע בטווח אמור להיקבע על פי הביקוש למטבע, שנובע מפעילות כלכלית כמו יבוא ויצוא, וכדאיות ההשקעה במדינה. מי שמסביר באופן הזה את מגמת היחלשות השקל בשנים האחרונות מצביע בדרך כלל על הביקוש הגבוה להשקעות בישראל (שמחייב משקיעים להמיר מטבע לשקל), יחד עם החוזק של ענפי יצוא מסוימים, ובעיקר ההייטק.
אלא שגורמים רבים שמתעסקים בשוק המטבע משוכנעים שזה לא הסיפור, והתחזקות השקל לא נובעת ממה שקורה במשק הישראלי. לשיטתם, הסיבה לייסוף השקל לא קשורה לכדאיות ההשקעה באף חברה ישראלית, אלא לפעילות של המוסדיים (חברות הביטוח והפנסיה הגדולות) בשוק ההון האמריקאי. פעילות זו גדלה לפי מחקר שפורסם אתמול על ידי רשות שוק ההון בעשור האחרון, מ-14.6% ל-22%. המוסדיים הם שחקנים גדולים מאד בשוק ההון הישראלי, ולהחלטות שלהם יש השפעה אדירה.
אז למה ההשקעות של המוסדיים בחו"ל משפיעות על שער הדולר בישראל? כאן פועל מנגנון בעל תוצאות קצת מוזרות: כדי להגן על עצמם, המוסדיים 'מגדרים' (מבטחים) את ההשקעות שלהם מפני ירידה בשער הדולר. כשהבורסה בארה"ב עולה והנכסים שלהם בדולרים שווים יותר, הם באופן אוטומטי מחליפים עוד דולרים לשקלים, כדי לפזר את הסיכון בצורה נכונה יותר מבחינתם במקרה של ירידת שער הדולר. בגלל היקף הנכסים הגדול שבידם, החלטות מסוג זה מאפילות על הפעילות הריאלית הנורמלית בשוק המטבע הישראלי.
לטענת גורמים בשוק המטבע, ההגנות שרוכשים המוסדיים בעקבות ההשקעות שלהם בחו"ל מביאים לזרם דולרים שגדול על שוק ההון הישראלי, ועל השוק הישראלי בכלל. הבעיה מתגברת לטענתם בגלל הרחבה של המוסדיים את היקפי ההגנות שהם רוכשים על הנכסים הזרים שלהם לממוצע של 80% החל משנת 2014.
טענות מסוג זה קשה להוכיח, אבל ניכר שקיים מתאם מפתיע בין שני המדדים. הקשר בולט במיוחד באמצע מרץ, אז קרסו מדדי המניות בארה"ב כתוצאה מההודעה על תחילת סגרי הקורונה ובמקביל זינק הדולר מול השקל. לטענת התעשיינים, מדובר בתוצאה של אותה התופעה- הירידה החדה והפתאומית הובילה לירידה בנכסי המוסדיים בחו"ל, מה שגרם להם לצמצם את ההגנות. אז נוצר בבת אחת ביקוש אדיר מצידם לדולרים ש"ייבש" את שוק ההון המקומי, והכריח את בנק ישראל להזריק דולרים כדי למנוע קריסה.
אם טענה זו נכונה אז רכישת הדולרים על ידי בנק ישראל, שהפכה לכלי המרכזי להשפעה על שער המטבע, היא כלי בעל השפעה מוגבל, ומגמת הייסוף של השקל עשויה להמשיך. במקרה זה צריך לשקול פתרונות אחרים למיתון הנזק לתעשייה: הקמת קרן פיצוי למעסיקים מתוך רווחי המדינה מחיזוק השקל, או הטלת רגולציה מסוג כלשהו על הגופים המוסדיים.
