לאחרונה דיווחו דלק ונובל על כניסה לשותפות עם חברה מצרית (EGAS) על מנת לייצא גז למצרים דרך צינור EMG המושבת מאז 2012. לפי מנכ"ל דלק קידוחים, יוסי אבו, העסקה תסלול את הדרך ליצוא גז ישראלי לכל רחבי העולם, דרך מתקני ההנזלה במצרים הסובלים כעת ממחסור בגז. בהמשך לאותו חזון, ישראל תהפוך למדינה מפיקה שמספקת את צרכי הגז של עצמה, של ירדן, של הרשות הפלסטינית וחלק קטן מהצורך של מצרים.

לחזור למתווה הגז

את החזון הזה יש לקחת בעירבון מוגבל. שותפויות הגז בישראל הן עסק כלכלי, אשר פועל לפי מספר אילוצים שונים. חלקם הם אילוצים מתחום שוק הגז, ואחרים הם אילוצים מתחום שוק ההון, כאשר כל אלו מושפעים מאילוצים שנובעים מרגולציה. כך, מתווה הגז כולל רגולציה שמחייבת את חברת "נובל אנרג'י" להפחית את אחזקותיה במאגר תמר ל25% – מהלך שפחות או יותר כבר הושלם – ואת חברת דלק להיפרד מאחזקותיה במאגר "תמר" וכן במאגרים "כריש" ו"תנין". "כריש" ו"תנין" נמכרו לחברת "אנרג'יאן" היוונית, אך ל"דלק" יש עוד דרך ארוכה כדי למכור את כלל אחזקותיה במאגר "תמר". לשם כך הוקמה חברת "תמר פטרוליום", אשר רכשה נתח של 7.5% מהמאגר מ"נובל אנרג'י" ו-9.25% מהמאגר מחלקה של "דלק". ל"דלק" יש עוד 22% אחוזים ב"תמר" שהיא צריכה למכור עד 2021, ולכן יש לה אינטרס להעלות את ערכה בשוק ההון עד כמה שניתן, לפחות עד שתשלים את המכירה.

חדשות שטובות למניות

החוזה שנחתם בין שותפויות "תמר" ו"לוויתן" לייצא גז למצרים במסגרת עסקת "דולפינוס", וההודעה על מו"מ לרכישת זכויות בצנרת EMG, קדמו למהלכי גיוס ההון של חברת "תמר פטרולים". אלו עזרו למכור את המניה בשווי גבוה יותר מנכסים מקבילים כמו יחידות השתתפות בשותפות "ישראמקו" – אשר שתיהן נשענות על אותו נכס בסיס – זרם ההכנסות של מאגר "תמר". מניית תמר פטרוליום ירדה ביולי 2018 לשפל של 24% פחות מערכה בעת ההנפקה, ומאז טיפסה כך שערכה כעת הוא רק 12% פחות מערכה בעת ההנפקה. בשבוע שעבר, מייד לאחר ההודעה על השלמת ההסכם לרכישת EMG, מכרה נובל חלק ניכר מאחזקותיה ב"תמר פטרוליום" ב-100 מליון דולר, הודות לעליה האחרונה במחיר המניה.

הקשר בין שווי המאגרים הגדולים

המצב האופטימלי מבחינת היזמים הוא מצב של עודף ביקושים על היצע, וכך ניתן לשמור על רווחים גבוהים. אם ישנו עודף של היצע, עשויה להתפתח תחרות שיכולה ללחוץ את המחיר כלפי מטה. יתרה מכך, עצם הציפייה לעודף היצע בעתיד, יכול להפחית את ערך המניות בשוק ההון. כך למשל, אם מאגר "לוויתן" יתקשה למצוא די לקוחות, הרי שגם ערך האחזקה ב"תמר" עלול להיפגע.

תחזיות ורודות וכאלו שפחות

קבוצת דלק נשענת על ניתוחי חברת BDO, לפיהן בשנת 2020 צריכת הגז בישראל תגיע ל-14 BCM בשנה, ואילו במשרד האנרגיה, למשל ב"ועדת אדירי" מיולי האחרון מעריכים כי הביקוש יהיה 10.8BCM בלבד. ב-BDO שלחו תגובה מנומקת לוועדה שמבהירה מהיכן נובע הבדל של כ-18% בהערכות. ההבדל המרכזי נובע מציפייה לירידה בשימוש בפחם ('הפעלה עונתית'), וכן מעדכון היקף צריכת החשמל כלפי מעלה, לצד ציפייה לכך שהמדינה תעמוד רק בכ-60% מיעדיה לשימוש באנרגיות מתחדשות. בניתוחי BDO המפורטים יותר, ישנן הערכות מינמיליסטיות לפיהן "כריש" יכול לספק עד 3 BCM לכל היותר, כאשר כבר היום סך החוזים של המאגר המתחרה עובר את ה-4 BCM בשנה ואילו קיבולת הצינור היא 8 BCM בשנה. סקר גיאולוגי עדכני של חברת NSAI מכפיל את ההערכות לכמויות הגז הנמצאות ב"כריש", וכן מעריך כי גז נוסף נמצא בחלקות סמוכות, בהן יש לאנרג'יאין רשיון חיפוש.

"המעבר לגז טבעי" (מתוך מצגת של "דלק קידוחים" בועידת האנרגיה 27.02.18)

במצגת למשקיעים של חברת דלק מהשנה שעברה ישנה הערכה כי צריכת הגז המקסימלית בירדן היא 5 BCM, כאשר החוזה עם "לוויתן" הוא ל-3BCM, יוכלו הירדנים לצרוך יותר. במקביל, אספקת הגז מישראל זוכה להתנגדות משמעותית בציבור הירדני וגם בפרלמנט, ומהווה לטענתם "נורמליזציה" עם ישראל לה הם מתנגדים. מנגד, הממשלה הירדנית תלויה לא מעט בסיוע אמריקאי, והממשל האמריקאי כבר הוכיח בעבר את נכונותו לפעול למען האינטרסים הכלכליים של פירמות אמריקאיות כמו "נובל אנרג'י", מפעילת הקידוחים של הגז בישראל. במצגת מצויין כי הצריכה בפועל בירדן היא 3.7-4 BCM אלו מספרים ריאליים. כאשר בדיקת "דבר ראשון" את נתוני 2017 של חברת NEPCO הירדנית, מראה צריכה של כ-3.7 BCM. הצריכה הנוספת היא תיאורטית בלבד, ותלויה בכך שמפעלי התעשיה בירדן יחליפו דלקים נוזליים בגז טבעי כאשר משק החשמל הירדני כבר כולו נשען על גז טבעי ואנרגיות מתחדשות. בדו"חות של NEPCO אין רמז להמרה נוספת, אלא דווקא להגברת השימוש באנרגיות מתחדשות שיכולות להפחית את צריכת הגז. מכיוון שבמצרים יש כוונות להגביר את יצוא הגז לירדן ומכיוון שהביקוש הכולל יכול בקלות להישאר ברמת ה-4 BCM או פחות, הרי ששילוב זה עלול דווקא לפגוע בכמויות היצוא הישראלי לרמה של 2.25 BCM ואולי אף פחות מכך.

מה יקרה במצרים?

מצרים- יעד טבעי לגז ישראלי (מתוך מצגת של "דלק קידוחים" בועידת האנרגיה 27.02.18)

לפי BDO, הם מעריכים שהביקוש במצרים יעלה מהר יותר מההיצע, מה שיצדיק יבוא גז מישראל ואפילו מקפריסין. אנליסטים ואחרים תוהים האם ייתכן שמצרים באמת מעוניינת להיות בעת ובעונה אחת יבואנית ויצואנית של גז. ב"דלק קידוחים" מדגישים כי למצרים שאיפות להפוך למרכז אזורי של גז לכל המטרות – הפקה, הנזלה, יבוא ויצוא והדברים עולים בקנה אחד. אפשרות אחרת היא שהאפשרות ליבוא הגז מישראל ואולי גם מקפריסין נועד להמריץ חברות בינלאומיות להאיץ את פיתוח המאגרים המקומיים. לאחרונה חברת ENI האיטלקית דיווחה על האצה בפיתוח מאגר "זוהר" המצרי, שיגיע לכושר הפקה מירבי של כ-28BCM בשנה מוקדם מהצפוי. אמנם, עסקת EMG, אם וכאשר תמומש, תסיר מכשול חשוב אחד בדרך ליצוא גז מישראל – ויתור התביעות מצד EMG לגבי פסק בוררות בגובה 1.3 מיליארד דולר כנגד ממשלת מצרים. עם זאת, המצרים הפסידו בבוררות נוספת, סכום של 1.7 מיליארד דולר לחברת החשמל בישראל. מדובר בכספי ציבור שלא ברור האם, מתי וכיצד ייגבו. מבחינה זו עסקת EMG היא חדשות טובות ליזמי הגז, אך תקדים בעייתי לאזרחי ישראל.

גז לתעשיה ולתחבורה

במצגת של דלק מסבירים כי יוזמת הקבוצה להקמת מפעל אלומיניום תגביר את הביקוש המקומי בעוד 0.7-2BCM לשנה. גם פרויקט חשמול הרכבת יכול להמיר צריכת סולר בגז, וכן הקמת עוד מתקן התפלה. למשרד האנרגיה אכן יש תוכניות לקדם המרת כלי רכב משימוש בבנזין וסולר לגז טבעי או לחשמל (שגם יגביר צריכת גז טבעי), אלא שתכניות אלו קשות עוד יותר למימוש מהתכניות להקמת יחידות ייצור חשמל מאנרגיות מתחדשות, בשל הצורך להקים תשתית של תחנות תדלוק. כלומר, התחזית הפסימית והסבירה לגבי כישלון המדינה לעמוד ביעדיה לגבי אנרגיות מתחדשות לא עולה בקנה אחד עם התחזית האופטימית לגבי הצלחה מהירה של המדינה בהמרת התחבורה לשימוש בגז טבעי. תחזיות BDO לגבי מוצרי המשך לגז טבעי כמו אמוניה ואוריאה נשענות על נתונים לא נכונים לגבי סבסוד ממשלתי למפעל אמוניה, שאינם בתוקף ונראים אופטימיים מדי. ניתן לראות בהכרזות של "דלק" לגבי מפעל אלומיניום מעין מצב של WIN WIN. במקרה הטוב, יצליחו להקים מפעל אלומיניום. במקרה הפחות טוב, המפעל לא יקום, אבל הציפייה תתמוך בערך המניה בשלב הקריטי – בו מתווה הגז מחייב ירידה באחזקות של "דלק קידוחים" במאגר "תמר".

שוק הגז ושוק ההון

בפשטות, מחירי גז גבוהים טובים לערך המניות בשוק ההון, אך פחות טובים לאזרחי ישראל, המשלמים את חשבונות החשמל, שרובם הוא רכש דלקים. לעומת זאת, עודפי היצע בשוק הגז, יכולים לחולל תחרות וללחוץ על מחירי הגז כלפי מטה – מה שיפגע בערך מיזמי הגז בשוק ההון, אך יקל על חברות תעשייה וחשבונות החשמל של הציבור. מצד שני, חלק מחסכונות הציבור מושקעים בשותפויות הגז דרך הגופים המוסדיים כך שחלק מהציבור מופיע בשני צידי המשוואה הכלכלית. עם זאת, יש לזכור שתי עובדות:  ראשית, כמעט כולם צורכים חשמל, שהוא כסף שמגיע באופן כמעט ישיר ליזמי הגז. לא לכולם יש חסכונות פנסיה ואחרים, ורק חלק קטן מהם מושקע באחזקות במאגרי הגז. שנית, המודל המשפטי של "שותפות מוגבלת" לחיפוש גז יוצר הטיה לטובת מנהלי השותפויות, שנקראים "השותף הכללי", לעומת בעלי "יחידות השתתפות" מהציבור, שמעמדם נחות. בתמצית, השותף הכללי מקבל את חלקו מסעיף ההכנסות ואילו השותפים מהציבור מקבלים את חלקם מסעיף הרווחים.

סיכוי מול סיכון

בתרחישים האופטימיים ליזמי הגז, יצוא הגז למצרים ולירדן יתרחש לפי החוזים, החוב של המצרים לחברת החשמל יוסדר, יצוא הגז ממצרים לירדן לא יפגע בחוזה הישראלי, התחבורה והתעשייה יגבירו ביקושים לגז, והאנרגיות המתחדשות יתעכבו ולא יהיו עודפי היצע משמעותיים במאגר "כריש". אבל מה הסיכוי שכל זה יתממש במקביל? בנוסף, ב-2020 יפתח מו"מ על חוזה חברת החשמל, שיכול להוריד את מחיר הבסיס של הגז ב-25%. בזהירות, ניתן לשער שהביקוש לגז יעלה בזכות הפחתת השימוש בפחם, כאשר מאגר "לוויתן" יחובר לישראל. הפחתת השימוש בפחם היא פעולה ששר האנרגיה יובל שטייניץ כבר ביצע בעבר, והכריז שימשיך לבצע. כל שאר התרחישים הם פחות ודאיים והמכשולים העומדים בינם לבין מימושם הם לא דמיוניים. לכן, השקעה בשותפויות הגז כיום נושאת סיכונים לא מבוטלים.

ומה טוב לציבור?

עליה במחיר הגז תסייע למשקיעים בבורסה, לחסכונות הציבור ותגדיל במעט את נתח המדינה במיסוי. עם זאת, לירידה במחירי החשמל יש השפעה מהירה ומקיפה יותר, ולכן נראה שלציבור הרחב עדיפה ירידה במחירי הגז.